Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу

Розглянуто використання в практиці українських інтергрованих об’єднань вартістного підходу. Запропоновано фінансову модель системи управління динамічною стійкістю холдингу, яка складається з двох моделей: вільних грошових потоків для оцінювання існуючого бізнез-портфеля і поточного управління вартіс...

Ausführliche Beschreibung

Gespeichert in:

Bibliographische Detailangaben
Datum:	2014
1. Verfasser:	Лазарева, М.Г.
Format:	Artikel
Sprache:	Ukrainian
Veröffentlicht:	Інститут економіки промисловості НАН України 2014
Schriftenreihe:	Економіка промисловості
Schlagworte:	Проблеми економіки промислових підприємств і виробничих комплексів
Online Zugang:	http://dspace.nbuv.gov.ua/handle/123456789/78710
Tags:	Tag hinzufügen Keine Tags, Fügen Sie den ersten Tag hinzu!
Назва журналу:	Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine
Zitieren:	Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу / М.Г. Лазарева // Економіка промисловості. — 2014. — № 4 (68). — С. 79-87. — Бібліогр.: 17 назв. — укр.

Institution

Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine

id	irk-123456789-78710
record_format	dspace
spelling	irk-123456789-787102015-03-21T03:02:12Z Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу Лазарева, М.Г. Проблеми економіки промислових підприємств і виробничих комплексів Розглянуто використання в практиці українських інтергрованих об’єднань вартістного підходу. Запропоновано фінансову модель системи управління динамічною стійкістю холдингу, яка складається з двох моделей: вільних грошових потоків для оцінювання існуючого бізнез-портфеля і поточного управління вартістю щодо новопридбаних компаній (авторська розробка). Рассмотрено использование в практике украинских интегрированных объединений стоимостного подхода. Предложена финансовая модель системы управления динамической устойчивостью холдинга, которая состоит из двух моделей: свободных денежных потоков для оценивания имеющегося бизнес-портфеля и текущего управления стоимостью для вновь приобретенных компаний (авторская разработка). The main strategic goal of the firm in modern conditions is the growth of business value that is the target function at the dynamic stability system of holding companies. For getting the best results it is needed to have the adequate tools that allow measuring the value with the high level of reliability, modern concepts, and models. The main goal of the research is the creation of such a kind of financial models that allows measuring the value of the business including the current business portfolio, ventures business, and just bought businesses. The strategic task of holding company in the dynamic stability system is the effective management of integrated balanced business portfolio,the stable competitive position of businesses at the markets, which allows getting the growth of value of every businesses of business portfolio. Positive effect of synergy is achieved for account of: centralized strategic management; using the unified corporate standards; savings of transactions costs; operational economic independence of businesses (the most preferable management model for diversified holding companies).Financial model must have the capacity for measuring the value of business portfolio existed including just bought businesses that are at the incubation period and have not passed the adaptive period in holding company. Besides that it must allow evaluating the new businesses that will be included into business portfolio. The most suitable model for realization of these objectives (except businesses that are at the incubation period) is the Free Cash Flow Model. It is reasonable to use this Model as the basic model for evaluation because it is more adaptive to the conditions of Ukraine than conventionally used VBM indicators, such as, for example, EVA.The model has limited usage for the valuation of assets of the business portfolio that does not bring the value at present (including just purchased businesses) but perhaps will generate cash flows in the future. For this purpose the Model of Current Value (CV-Model) is suggested. The basic premises of the model proposed are as follows: despite the negative results in prior periods, when increasing revenues, profits and assets, the value increases (reducing losses). The model uses the profitability index of sales and index of assets. Suggested financial model of the dynamic stability system of holding companies consists of two basic components: FCF (Free Cash- Flow) Model and CV-Model (Current Value). It allows measuring the value of exist business portfolio of holding companies aside from the stage of development of individual business and gives the results with the sufficient reliability. 2014 Article Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу / М.Г. Лазарева // Економіка промисловості. — 2014. — № 4 (68). — С. 79-87. — Бібліогр.: 17 назв. — укр. 1562-109Х http://dspace.nbuv.gov.ua/handle/123456789/78710 336.144.2:334.758.4.:303.823-057.17 uk Економіка промисловості Інститут економіки промисловості НАН України
institution	Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine
collection	DSpace DC
language	Ukrainian
topic	Проблеми економіки промислових підприємств і виробничих комплексів Проблеми економіки промислових підприємств і виробничих комплексів
spellingShingle	Проблеми економіки промислових підприємств і виробничих комплексів Проблеми економіки промислових підприємств і виробничих комплексів Лазарева, М.Г. Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу Економіка промисловості
description	Розглянуто використання в практиці українських інтергрованих об’єднань вартістного підходу. Запропоновано фінансову модель системи управління динамічною стійкістю холдингу, яка складається з двох моделей: вільних грошових потоків для оцінювання існуючого бізнез-портфеля і поточного управління вартістю щодо новопридбаних компаній (авторська розробка).
format	Article
author	Лазарева, М.Г.
author_facet	Лазарева, М.Г.
author_sort	Лазарева, М.Г.
title	Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу
title_short	Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу
title_full	Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу
title_fullStr	Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу
title_full_unstemmed	Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу
title_sort	фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу
publisher	Інститут економіки промисловості НАН України
publishDate	2014
topic_facet	Проблеми економіки промислових підприємств і виробничих комплексів
url	http://dspace.nbuv.gov.ua/handle/123456789/78710
citation_txt	Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу / М.Г. Лазарева // Економіка промисловості. — 2014. — № 4 (68). — С. 79-87. — Бібліогр.: 17 назв. — укр.
series	Економіка промисловості
work_keys_str_mv	AT lazarevamg fínansovamodelʹsistemiupravlínnâdinamíčnoûstíjkístûholdingu
first_indexed	2025-07-06T02:46:42Z
last_indexed	2025-07-06T02:46:42Z
_version_	1836863986009636864
fulltext	–––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 79 УДК 336.144.2:334.758.4.:303.823-057.17 Марина Геннадіївна Лазарева, канд. екон. наук Київський національний університет будівництва та архітектури ФІНАНСОВА МОДЕЛЬ СИСТЕМИ УПРАВЛІННЯ ДИНАМІЧНОЮ СТІЙКІСТЮ ХОЛДИНГУ У період трансформаційних процесів в економіці України вхід на ринок країни ве- ликих міжнародних корпорацій означає для вітчизняних учасників появу серйозних кон- курентів, які мають значні ресурси для реалі- зації своїх конкурентних стратегій (напри- клад, низьких цін). Результатом цього може стати зменшення числа національних фігу- рантів, насамперед за рахунок централізації капіталу, зростання продуктивності праці і т.п. Для зміцнення конкурентних позицій українських інтегрованих об'єднань (далі – холдингів), які являють собою, для цілей цього дослідження, групу промислових під- приємств, що керуються з єдиного центру, необхідно забезпечити їх динамічну стій- кість. Головною стратегічною метою фірми у сучасних умовах є приріст вартості бізнесу, який служить цільовою функцією у системі управління динамічною стійкістю. Для до- сягнення найкращих результатів необхідно мати адекватний інструментарій, що дозво- ляє вимірювати вартість з високим ступенем надійності, сучасні концепції, моделі. Питання управління вартістю бізнесу достатньою мірою опрацьовані вітчизняними та зарубіжними вченими. Вони являють со- бою цілий пласт наукових пошуків і практи- чних рекомендацій, які тою чи іншою мірою використовуються у практичній діяльності. Торкнемося цих методів тільки в тій частині, яка необхідна для побудови фінансової мо- делі системи управління динамічною стійкіс- тю. Застосування у прикладній економіці вартісного підходу набуло достатньо високо- го визнання серед фахівців даного профілю. Для публічних компаній – це стандартний інструментарій управління. Для непублічних компаній вартісне управління – VBM (Value Based Management) не менш актуальне, тому що дозволяє власникам промислових підпри- ємств та іншим стейкхолдерам привести в рівновагу їх цілі, які часто носять суперечли- вий характер. Крім того, VBM є досить уні- версальною моделлю як для оцінки майбут- ніх придбань / інвестицій холдингу, компа- ній, так і для аналізу поточного стану бізнес- портфеля. Для українських реалій використання на практиці цього підходу несе ряд обмежень при застосуванні, оскільки за відсутності розвинутого ринку цінних паперів та практи- ки корпоративного управління використання підходу привносить свої особливості. Тому доцільне подальше вивчення та дослідження питання впровадження концепції управління, заснованої на вартісному подход, та вибір адекватного українським підприємствам ін- струментарію. Концепція управління, заснована на вартості (Value Based Management – VBM), була розроблена і застосована в General Electric задовго до її широкого розповсю- дження, якого вона набула з кінця 1980-х ро- ків. Авторами концепції вважаються А. Рап- попорт [1] і Дж.Б.Стюарт. З тих пір багато зарубіжних і вітчизняних авторів доповню- ють і вдосконалюють цю концепцію. Ваго- мий внесок у розвиток концепції внесли Т. Коупленд, Д. Муррін, Т. Колер [2], А. Ер- бар, Дж. Б. Стюарт ΙΙΙ [3] (застосування показника EVA в концепції). П. Бергер і Е. Офек [4, с. 1175] розглядали вплив дивер- сифікації на вартість корпорації і дійшли ви- сновку, що ціна акцій у середньому на 15% нижче при диверсифікації (продаж з дискон- том). Суттєвий внесок у розвиток показника ПРОБЛЕМИ ЕКОНОМІКИ ПРОМИСЛОВИХ ПІДПРИЄМСТВ І ВИРОБНИЧИХ КОМПЛЕКСІВ © М.Г. Лазарева, 2014 –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 80 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) EVA внесли вчені Дж.Фельтман, І. Грант [5], Р. Фергюсон, Дж. Ренцлер [6]. І.В. Івашківська пов'язала економічну додану вартість з роботою ради директорів [7] та розробила методологію системи інтег- рованого управління вартістю компанії, яка реалізована в концепції гармонічної компа- нії та її характеристиках: архітектури капіта- лу, яка охоплює фінансовий, інтелектуаль- ний та соціальний капітали. С.В. Тупкало та В.Н. Тупкало запропонували модель пірамі- ди виручки: “це структурована за однозначно виділеними ієрархічними рівнями управлін- ської відповідальності компанії формула ви- ручки” [8]. У свою чергу ця формула пред- ставляє собою арифметичну модель фактор- ного аналізу, яка відображає види продукції та їх частку в загальному обсязі реалізації, фактори ціни та інші. В.С.Романов і Е.Б. Кукіна [8] провели досить докладний аналіз появи та викорис- тання показника EVA в історичному ракурсі. Автори навели результати дослідження прак- тичного використання показника в різних галузях та країнах, які проводилися в різні періоди часу вченими С. Ченом, Дж.Л. Дод- дом (1996), Д. Мадитиносом та іншими (2007), Г. Біддою та іншими (1996), Г. Фель- тамом та іншими (2004). Було виявлено низ- ку недоліків та проблем моделі. Далі автори провели емпіричні дослідження в умовах Ро- сії використання цього показника та дійшли висновку, що показники економічної доданої вартості не здатні добре пояснити прибутко- вість інвесторів. К.В. Багацька стверджує, що додана вартість складається з двох компонент: внут- рішньої і зовнішньої. При цьому автор дій- шов висновку, що “зовнішня складова дода- ної вартості може бути достовірно визначена лише підприємствами-учасниками фондово- го ринку, а також підприємствами, щодо яких укладались угоди про продаж або вису- вались пропозиції стосовно укладання угод реорганізації. Решті підприємств для оцінки доданої вартості та її модифікацій, що про- понуються інструментарієм VBM, варто ви- користовувати методи економічного прогно- зування і оцінювати прогнозовані величини майбутніх грошових потоків” [10]. До схожого висновку дійшла З.О. Коваль, яка вивчає оцінку ефективності вартісно-орієнто- ваного управління підприємствами, які здій- снюють діяльність в екосистемі інновацій [11]. І.В. Новикова пропонує покласти в ос- нову науково-методичного підходу до вар- тісно-орієнтованого управліняя інвестицій- ною діяльністю підприємства такі теоретичні концепції: ”вартісно-орієнтоване (ціннісно- орієнтоване) управління (VBM-підхід); ди- намічну теорію стратегічного управління; концепцію життєвого циклу підприємства (організаціі ̈)” [12]. О.Л. Єськов, В.С. Рижиков, В.О. Мака- рова в роботі [13] запропонували адаптивну систему управління вартістю підприємства, яка складається з таких етапів: визначення точки відліку – визначення різними метода- ми вартості підпиємства; визначення основ- них факторів вартості; впровадження систе- ми оперативного контролю; проведення сис- тематичного контролю результатів діяльнос- ті; підготовка персоналу до впровадження системи оперативного контролю над вартіс- тю активів; утворення системи оцінки управ- лінських рішень; аналіз внеску підрозділів у вартість компанії. О. Димшаков проаналізував різні ме- тоди оцінки бізнесу та дійшов висновку, що ”для цілей управління вартістю компанії мо- же використовуватися кілька методів оцінки і відповідно кілька показників вартості. Ці показники не підлягають інтегруванню, вони аналізуються окремо, порівнюються між со- бою і служать для прийняття різних управ- лінських рішень” [14]. Автор теж вказує на досить обмежене використання всіх методів оцінки вартости, які застосовуються у світо- вій практиці у зв’язку з нерозвиненим фон- довим ринком Росії. Різними питаннями вартісно-орієнто- ваного підходу займаються вчені: В.Є. Єси- пов, Г.А. Маховикова, В.В. Терехова [15], Г.В.Козаченко, Г.І. Янчук [16] та інші. Для диверсифікованого портфеля біз- несів і різної за складом частки участі влас- ників у конкретних підприємствах бізнес- портфеля концепція вартісного управління дозволяє кожному учаснику бізнес-системи – –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 81 холдингу знайти збалансовані цілі, вибу- дувати механізм, що дозволяє ними управ- ляти і оцінювати результати такого управ- ління. VBM спочатку передбачає взаємодію чотирьох елементів: 1) оцінювання – вибір методів оцінки вартості для акціонерів; 2) стратегія – визначення шляхів, за допомогою яких буде досягнута основна ме- та – приріст вартості для акціонерів; 3) фінанси – визначення основних фак- торів, які впливають на приріст вартості; 4) корпоративне управління – встанов- лення комунікативних зв'язків і урівнова- ження інтересів власників і менеджерів, фор- мування відповідної системи інститутів. Перший елемент – вибір вимірників вартості бізнесу. Традиційно в якості вимір- ників використовуються такі моделі: 1. EVA (Economic Value Added) – еко- номічна додана вартість: чистий операційний прибуток після сплати податків за вираху- ванням витрат на капітал; 2. MVA (Market Value Added) – додана ринкова вартість: різниця між вартістю акій, що котируються на ринку та сумою скориго- ваної балансової вартості позикових коштів і акціонерного капіталу, вкладеного в компа- нію; 3. SVA (Shareholder Value Added) – акціонерна вартість: різниця між розрахун- ковою і балансовою вартістю акціонерного капіталу (спрощено); 4. CFROI (Cash Flow Return on Invest- ments) – прибутковість інвестицій на основі грошового потоку: ставлення скоригованого на рівень інфляції грошового потоку від опе- раційної діяльності до розміру інвестицій, скоригованих на рівень інфляції; 5. CVA (Cash Value Added) – грошова додана вартість, враховує тільки грошові складові вартості. Список не є вичерпним, оскільки цей напрямок дослідження є молодим і показни- ки, кожен з яких має свої переваги і недолі- ки, доопрацьовуються (див., наприклад, [8,10]). Ці показники розроблялися для умов і правил, які суттєво відрізняються від укра- їнських реалій, тому їх застосування у прак- тичній діяльності підприємств України є до- сить обмеженим і проблематичним. Виникла необхідність у пошуку моделі, яка б дозволя- ла оцінювати вартість бізнесу для власника у процесі оперативного і стратегічного управ- ління для умов України. Наприклад, існує проблема при оцінці вартості бізнесу для компаній, які тільки придбані (або створені) і для яких порахувати вартість існуючими способами не уявляється можливим через негативні фінансові результати (на певному етапі часу). Вивчення існуючих досліджень у цьому напрямку показало досить обмежену кількість інструментів, які б допомогали оці- нювати вартість придбаного збиткового під- приємства, наприклад, на період адаптації його у портфелі. Метою статті є побудова такої фінан- сової моделі у системі управління холдин- гом, яка б дозволяла вимірювати вартість як поточного портфеля бізнесів, так і венчурних та тільки придбаних бізнесів і забезпечувала б динамічну стійкість холдингу. Основний елемент концепції вартісно- го управління – це стратегія досягнення при- росту вартості. При її побудові необхідно враховувати всі фактори, які впливають як на вартість, так і на динамічну стійкість. Необ- хідне збалансоване поєднання зростання та ефективності бізнесу. Довгострокова (стратегічна) мета роз- витку холдингу може бути сформульована таким чином (див. рисунок): ефективне управління інтегрованим збалансованим біз- нес-портфелем, стійке конкурентне станови- ще бізнесів на ринках, що дозволяє забезпе- чити приріст вартості кожного бізнесу. Пози- тивний синергетичний ефект досягається за рахунок: централізованого стратегічного управ- ління; використання єдиних корпоративних стандартів; економії трансакційних витрат; оперативної господарської самостійно- сті бізнесів (для диверсифікованого холдингу найкраща модель управління). –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 82 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) Розроблено автором. Риунок. Декомпозиція цілі холдингової компанії Для отримання позитивного синерге- тичного ефекту необхідне досягнення таких цілей: 1. Ефективне управління бізнес-порт- фелем – максимізація грошового потоку шляхом стратегічного управління: входження у вигідний бізнес – незв'я- зана диверсифікація. Вартість холдингу зрос- тає за рахунок придбання нового бізнесу, що відповідає критеріям відбору та моніторингу бізнесів у бізнес-портфель; збалансований розвиток поточного біз- нес-портфеля; придбання бізнесів, побудова інтегро- ваних бізнес-ланцюжків; вихід з бізнесів, які не відповідають критеріям відбору та моніторингу; модернізація і розширення бізнесів – інвестування в розвиток існуючих бізнесів. 2. Ефективне управління фінансами – максимізація грошового потоку шляхом централізованого управління і контролю над інтегрованими фінансовими потоками: отримання доходу шляхом викорис- тання вільних грошових коштів та майна; акумулювання вільних грошових кош- тів підприємств на спеціальному рахунку (рахунках) банку (майстер-рахунок), управ- ління рахунками за допомогою казначейсь- Підвищення вартості холдингу Підвищення вартості кожного бізнесу Досягнення позитив- ного ефекту синергії Ефективне управління бізнес-портфелем Ефективне управління фінансами Забезпечення якості управління Зниження транс- акційних витрат централізації Вхід до вигідного бізнесу Збалансований розвиток поточ- ного бізнес- портфеля Модернізація та розширення бізнесів Отримання дохо- ду за рахунок використання вільних грошо- вих коштів та майна Податкове планування Мінімізація вар- тості залучення коштів Використання фінансового інструментарію (банку, страхової компанії) (за наявності) Ефективна діяльність персоналу Ефективні технології управління Забезпечення економічної безпеки Створення зага- льних центрів обслуговування Створення єди- ного інформацій- ного простору Формування єдиних стандар- тів діяльності –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 83 ких процедур та отримання додаткових бан- ківських доходів; використання майна підприємств сис- теми як застави при зовнішньому кредиту- ванні та збільшення сум отриманих кредитів; податкове планування; мінімізація вартості залучення кош- тів – внутрішньокорпоративне кредитування і економія за рахунок використання вільних грошових коштів системи; використання фінансового інструмен- тарію (фінансової компанії, банку, страхової компанії, – за наявності в холдингу) для за- лучення коштів у систему. 3. Забезпечення якості управління – здійснення процедур регулярного менедж- менту на підприємствах і контроль на корпо- ративному рівні: ефективна діяльність персоналу – ре- алізація єдиної кадрової політики для під- тримки необхідного кваліфікаційного рівня співробітників підприємств; ефективні технології управління (тео- рія обмежень, система безперервних покра- щень та ін.); забезпечення економічної безпеки – створення централізованої системи еконо- мічної безпеки; використання фінансового інструмен- тарію для впровадження сучасних технологій та інструментів менеджменту. 4. Зниження трансакційних витрат централізації: створення спільних центрів обслугову- вання; створення єдиного інформаційного простору; формування єдиних стандартів діяль- ності (єдина інвестиційна політика, єдина іміджева політика, єдині стандарти плануван- ня, бюджетування, єдина облікова політика тощо; використання єдиного фінансового ін- струментарію. Фінансова модель повинна мати мож- ливість вимірювати вартість поточного біз- нес-портфеля, включаючи тільки що придба- ні бізнеси, які знаходяться в інкубаційному періоді і не пройшли ще період адаптації в холдинговій компанії, а також оцінювати нові бізнеси, які включатимуться до бізнес- портфеля у майбутньому. Найбільш відпо- відною для реалізації цих цілей (крім оцінки бізнесів в інкубаційному періоді) є модель вільних грошових потоків, яка у спрощеному вигляді може бути представлена таким чи- ном: FCF (free cash-flow) = EBIT (1-Tax Rate) + Depreciation & Amortization - Change in Net Working Capital - Capital Expenditure або FCF (вільний грошовий потік) = EBIT (1- ставка податку) + Амортизація - зміни в робочому капіталі - капітальні витрати, де EBIT – earning before interest and taxes: прибуток до відрахування відсотків і подат- ків. Для розрахунку вартості бізнесу може бути використана формула [7, с. 56]    1 2 1 , 1 1 n i E n n i E E FCFE TCFV K K      (1) де iFCFE – потік вільних грошових коштів для власника в році i; 1EK – необхідна прибутковість на ка- пітал власника для періоду від року 1 до ро- ку n; 2EK – необхідна прибутковість на капі- тал власника для залишкового періоду; TCF – сукупний потік грошових кош- тів у залишковому періоді. Використання цієї моделі як базової для оцінки поточного бізнес-портфеля до- цільно, оскільки вона більш адаптивна до умов України, ніж традиційно використову- вані в VBM показники, такі як, наприклад, EVA, тому що: 1) модель FCF грунтується на прогно- зах майбутнього, а EVA показник, який ґрун- тується на даних минулого періоду і відно- ситься до тих, що відстають; 2) модель EVA і швидкі темпи зрос- тання різноспрямовані явища: зі збільшенням темпів зростання бізнесу EVA зменшується в короткостроковому періоді, що стимулює менеджмент до обмеження заходів з розвит- ку бізнесу; FCF, навпаки, дозволяє врахову- вати як майбутній розвиток, так і поточний стан; 3) FCF краще вимірює грошовий дохід власників і дозволяє визначити, скільки гро- –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 84 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) шей система у змозі виплатити всім стейк- холдерам; 4) можна використовувати вільні гро- шові потоки для врахування у своїй фінансо- вій моделі інвестиційних можливостей ком- панії та визначенні суми інвестицій, що не- обхідна компанії; 5) FCF – корисний інструмент у разі залучення інвестора / інвестицій до бізнесу: коли використовується визначення вартості шляхом вільних грошових потоків, це під- вищує у потенційного інвестора почуття до- віри використання їх коштів; 6) для використання EVA необхідно проводити кілька десятків поправок у показ- ники балансу для отримання чистого опера- ційного прибутку NOPAT (Net Operation Profit After Tax), тоді як для розрахунку FCF практично не потрібно робити коректировок; 7) при розрахунку EVA виникають складнощі з розрахунком норми вартості власного інвестованого капіталу, тому що у власників і менеджерів виникають проти- лежні інтереси: менеджери прагнуть до зрос- тання ефективності (відповідно зменшення вартості), а власники – до зростання вартості, необхідно шукати компроміс; 8) концепція EVA складніша для розу- міння менеджерами середньої, а іноді й ви- щої ланки в Україні, тоді як модель FCF більш переконлива; 9) показник EVA дає ефект на етапі зрілості бізнесу, для розвивального бізне- су ця модель мало ефективна, на відміну від FCF (крім бізнесів, що знаходяться на етапі адаптації до існуючого бізнес-порт- феля); 10) FCF дозволяє врахувати дискрет- ність розвитку бізнесу (показник складається з двох частин: прогнозований грошовий по- тік на певний період (управління портфелем проектів на планований період) і постпрог- нозної величини грошового потоку (за ме- жами прогнозованого періоду). Таким чином, модель FCF доцільно використовувати як одну з компонент фінан- сової моделі системи динамічної стійкості холдингу при вимірюванні вартості поточно- го бізнес-портфеля. Застосування цієї моделі значно полегшує включення нового бізнесу у бізнес-портфель холдингу для випадків при- дбання прибуткових на поточний момент бізнесів. Однак модель FCF, на думку фахівців [17], має низку недоліків, пов'язаних з оцін- кою поточного стану підприємств і при ви- будовуванні мотиваційних програм для менеджменту. Цей метод має обмежене за- стосування для оцінки активів у бізнес- портфелі, які сьогодні не приносять зростан- ня вартості (у тому числі, які щойно придба- ні), але можливо будуть генерувати грошові потоки у майбутньому. Метод капіталізації прибутку теж не підходить для такого випад- ку, тому що діяльність збиткова. Витратні підходи виявилися непридатними, оскільки перший розділ пасиву (власні кошти) нега- тивний або має дуже маленьку величину (мі- німальний розмір статутного капіталу). Біз- неси після покупки почали свою діяльність, але визначити, чи зростає вартість відомими методами, не уявляється можливим. Таким чином, при використанні традиційних мето- дів оцінки в таких ситуаціях важко адекватно розуміти функціонування бізнесу і зусиль менеджменту. Тому для таких бізнесів роз- роблено спеціальний метод оцінки поточної вартості бізнесу, який дозволяє визначати зміну вартості в короткостроковому періоді. Базові передумови пропонованої авто- ром моделі: незважаючи на негативні резуль- тати у минулих періодах, при зростанні ви- ручки, прибутку і активів вартість збільшу- ється (зменшуючи збитки). У моделі СV1 (Current Value) накладаються такі обмежен- ня: 1) дивіденди не виплачуються у період застосування моделі (це обґрунтовано, тому що при покупці бізнесу або для венчурних проектів власники не очікують отримання дивідендів); 2) вартість не дисконтується, тому що використовуються короткі проміжки часу; 3) статутний капітал залишається не- змінним. Як початкова вартість компанії прий- мається вартість компанії на момент її по- купки, тобто ціна угоди. У запропонованій моделі поточна вартість бізнесу розрахову- ється за формулою 1 Назва запропонована автором. –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 85 1 0 ,rs aV I I V   при 0 0P  і 1 0P  , або 1 0 1 1 ,  rs a V V I I при 0 0P  і 1 0,P  (2) де 1V – вартість бізнесу у першому звітному періоді; rsI – індекс рентабельності продажів; aI – індекс активів; 0V – вартість бізнесу у базовому періо- ді; 0P , 1P – прибуток у звітному та базо- вому періодах відповідно. Розроблено автором. Індекс рентабельності продажів розра- ховується за формулою 1 1 0 0 rs P SI P S  , при 0 1 0 1 0 i 0; 0 i 0, P P P P     або 1 1 0 0 1 1 rs P SI P S    , при 1 0P  і 1 0P  , (3) де 1P і 0P – прибуток у звітному та базовому періодах відповідно; 1S і 0S – продажі у звітному та базо- вому періодах. Розроблено автором. Друга частина – індекс активів – роз- раховується за формулою 1 0 a AI A  , (4) де aI – індекс активів; 0A , 1A – активи базового та поточного періодів відповідно. Розроблено автором. Індекс 0 присвоєно даним, що відно- сяться до періоду часу, який прийнятий за «точку відліку»; 1 – відповідно тим даним, що прийняті на момент розрахунку. Оскільки ми використовуємо цю мо- дель для щойно придбаних та венчурних біз- несів, то як показник прибутку за основу бе- реться EBIT (дохід до виплати відсотків і податків), щоб оцінювати тільки операційну діяльність без обліку фінансової та інвести- ційної (чистий приріст вартості). Тут перед- бачається, що менеджмент не впливає на ве- личину необхідного фінансування і не визна- чає його джерела (ця функція реалізується на рівні управляючої компанії холдингу). За- вдання для менеджменту на цьому етапі – приділяти увагу показникам рентабельності продажів і гармонійному приросту активів. Під продажами мається на увазі виручка від реалізації. Ці два фактори для менеджменту є контрольованими: менеджери здатні вплива- ти на маржу і тим самим не тільки дбати про ефективність, але і про зростання вартості для акціонера. Алгоритм застосування CV-моделі мо- же бути таким: 1. Знаходимо показник операційного прибутку EBIT у звітному і базовому пері- одах. 2. Розраховуємо індекс рентабельності по EBIT за формулою 3. 3. Фіксуємо вартість компанії на по- чатковий момент часу (ціна придбання). 4. Визначаємо відношення суми акти- вів у розрахунковому періоді до суми активів у базовому періоді за формулою 4. 5. Обчислюємо вартість бізнесу у звіт- ному періоді. Розглянемо застосування моделі СV на прикладі. Є такі дані для знов придбаного бізнесу (див. таблицю). Підприємство пропрацювало квартал. У першому стовпчику наведено дані на мо- мент покупки (період 0), у другому стовпчи- ку – дані після початку роботи підприємства (результати за підсумками кварталу). Із да- них звіту видно, що збитки зменшилися. Ви- значимо, як змінилася вартість за цей період. 1. Розрахуємо індекс рентабельності: 1 1 0 0 630 330 0,88 650 300 rs P SI P S      . 2. Знайдемо індекс активів: 1 0 440 1 440a AI A   . –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 86 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) Таблиця Дані для розрахунку вартості бізнесу, тис. дол. США 0 1 ЧИСТИЙ ДОХІД (продажі) 300 330 СОБІВАРТІСТЬ РЕАЛІЗОВАНОЇ ПРОДУКЦІЇ 750 760 Сировина та матеріали 400 410 Оплата праці 200 200 Інші операційні витрати 150 150 ВАЛОВА МАРЖА -450 -430 Адміністративні витрати 70 70 Витрати на збут 50 50 Витрати при централізації* 30 30 ОПЕРАЦІЙНИЙ ПРИБУТОК (EBDIT) -600 -580 Амортизація 50 50 ПРИБУТОК ДО ВИРАХУВАННЯ ПРОЦЕНТІВ ТА ПОДАТКІВ (EBIT) -650 -630 Витрати за процентами 20 20 ПРИБУТОК ДО ОПОДАТКУВАННЯ (EBT) -670 -650 Податок на прибуток 0 0 ЧИСТИЙ ПРИБУТОК -670 -650 Дівіденди 0 0 Нерозподілений прибуток -670 -650 Активи 440 440 оборотні 340 340 необоротні 100 100 Вартість придбання 500 * Частина трансакційних витрат, що розподілені на даний центр витрат. 3. Якщо спостерігаємо збитки, тобто і, то скористаємося для розрахунку другою ча- стиною формули 2 і першою частиною фор- мули 3: 1 0 1 1 1 1 500 567,5 0,88rs a V V I I      тис. дол. США. Таким чином, вартість зросла на 67,5 тис. дол. США. Менеджмент може отриму- вати бонуси за зростання вартості. Щодо спрощення у прикладі ми показали, що акти- ви не змінилися. У практиці таке зустріча- ється рідко. Висновки. Пропонована до застосуван- ня фінансова модель системи управління ди- намічною стійкістю холдингу складається з двох базових моделей: FCF (Free Cash-Flow) та CV (Current Value). Перша компонента фінансової моделі – модель вільних грошо- вих потоків, яка добре зарекомендувала себе у практичній діяльності, доцільно застосову- вати для оцінки поточного стану портфеля бізнесів холдингу. За допомогою другої ком- поненти – CV-моделі (авторська розробка) можна вимірювати діяльність бізнесів, які щойно були придбані і знаходяться в інкуба- ційному періоді адаптації до існуючого портфеля для випадків їх збиткової діяльнос- ті і відповідного відображення її у звітності. За допомогою CV-моделі можна проводити факторний аналіз і визначати ступінь внеску у вартість виручки, прибутку або активів оцінюваного бізнесу. Показники розрахову- ються на підставі квартальної бухгалтерської або управлінської звітності. Величина цього показника відбиває з досить високим ступе- нем достовірності приріст вартості за поточ- ний короткостроковий період. Модель до- зволяє вибудовувати мотиваційні програми для менеджменту. CV-модель була неодно- разово використана при розрахунку поточної вартості бізнесу у перші кілька років після покупки нового бізнесу в корпорації “Укр- підшипник” для контролю і коригування управління на період його адаптації у загаль- ному бізнес-портфелі групи. Запропонована –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 87 модель може стати одним з елементів май- бутньої інтегрованої моделі управління вар- тістю підприємствами та потребує доопра- цювання щодо конкретних умов діяльності конкретного бізнесу. Література 1. Rappaport A. Creating Shareholder / А. Rappaport // Value: The New Standard for Business Performance. – New York: The Free Press, 1986. – 564 р. 2. Коупленд Т. Стоимость компаний: оценка и управление: пер. с англ. / Т. Коуп- ленд, Д. Мурин, Т. Колер. – М.: Олимп- бизнес, 2008. – 576 с. 3. Ehrbar A. The EVA revolution / А. Ehrbar, G.B. Stewart III // Journal of Applied Corporate Finance. – 1999. – № 12 (2). – P. 18- 31. 4. Berger P.G. Bust up takeovers of val- ue-destroying diversified firms / P.G. Berger, Е. Ofek // The Jornal of Finance. – 1996. – № 51(4). – P. 1175-1200. 5. Feltham G. Perhaps EVA Does Beat Earning-revisiting Previous Evidence / G. Felt- ham, I. Grant, C. Mbagwu, G. Vaidyanathan // Journal of Applied Corporate Finance. – 2004. – Vol. 16. – № 1. – P. 83-88. 6. Ferguson R. Does Economic Value Added (EVA) Improve Stock Performance Prof- itability / R. Ferguson, J. Rentzler, S. Yu // Journal of Applied Corporate Finance. – 2005. – Vol. 15. – P. 101-113. 7. Ивашковская И.В. Моделирование стоимости компании. Стратегическая ответ- ственность совета директоров / И.В. Иваш- ковская. – М.: ИНФРА-М, 2012. – 430 с. 8. Тупкало С.В. Методика решения за- дачи управления на основе оценки роста сто- имости компании / С.В. Тупкало, В.Н. Туп- кало // Системи управління навігації та зв’яз- ку. – 2010. – Вип.1(13). – С. 176-180. 9. Романов В.С. Исследование взаимо- связи показателя EVA и стоимости компании на российском рынке капитала / В.С. Рома- нов, Е.Б. Кукина // Корпоративные финан- сы. – 2008. – № 4 (8). – С. 38-57. 10. Багацька К.В. Особливості визна- чення доданої вартості підприємства в су- часних умовах / К.В. Багацька // Перспективи управлінської діяльності суб’єктів господа- рювання: зб. тез доп. Всеукраїнської наук.- практ. конф., Черкаси, 17 лютого 2012 р. – Черкаси: Вид-во ТОВ «МАКЛАУТ», 2012. – С. 7-9. 11. Коваль З.О. Оцінювання ефектив- ності вартісно-орієнтованого управління під- приємством в екосистемі інновацій / З.О. Ко- валь // Репозитарій Львівського Національ- ного політехнічного університету [Електрон- ний ресурс]. – Режим доступу: http://ena.lp. edu.ua:8080/bitstream/ntb/12885/1/054_Oc%D1 %96njuvannja%20efektiv_348_357_714.pdf. 12. Новикова І.В. Теоретичні основи вартісно-орієнтованого управління інвести- ційною діяльністю підприємства / І.В. Нови- кова // Економіка та управління підприємст- вами машинобудівельної галузі: проблеми теорії та практики. – 2012. – № 3(19). – С. 106-116. 13. Еськов А.Л. Максимизация стои- мости украинских предприятий как эффек- тивный инструмент управления бизнесом / А.Л. Еськов, В.С. Рыжиков, В.А. Макарова // Вісник економічної науки України. – 2011. – № 2. – С. 41-45. 14. Дымшаков А. Управляя – оцени- вай: проблема использования методов оцен- ки бизнеса в России / А. Дымшаков // Управ- ление компанией. – 2004. – № 9. – С. 38-41. 15. Есипов В.Е. Оценка бизнеса / В.Е. Есипов, В.В. Терехова, Г.А. Маховико- ва. – СПб.: Питер, 2003. – 648 с. 16. Козаченко А.В. Методы оценки стоимости предприятия: сущность и особен- ности применения / А.В. Козаченко, Г.И. Ян- чук // Экономика Крыма. – 2005. – № 13. – С. 69-74. 17. Теплова Т.В. Современные моди- фикации стоимостной модели управления / Т.В. Теплова // Вестник Московского ун-та. Сер. 6. Экономика. – 2004. – № 1 [Электрон- ный ресурс]. – Режим доступа: http://hse.wvu. ru/images/cmanager/63/4/documents/smsmuk. pdf. Надійшла до редакції 16.10.2014 р.

Фінансова модель системи управління динамічною стійкістю холдингу

Institution

Ähnliche Einträge