Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины

Проанализированы особенности монетарного механизма США и ожидаемые эффекты его функционирования в контексте их возможного влияния на финансовые и реальные экономические параметры, определяющие траекторию развития национального хозяйства в современных условиях, исходя из специфики задач, которые стоя...

Повний опис

Збережено в:

Бібліографічні деталі
Дата:	2014
Автори:	Матюшин, А.В., Вишневская, Е.Н.
Формат:	Стаття
Мова:	Russian
Опубліковано:	Інститут економіки промисловості НАН України 2014
Назва видання:	Економіка промисловості
Теми:	Макроекономічні та регіональні проблеми розвитку промисловості
Онлайн доступ:	http://dspace.nbuv.gov.ua/handle/123456789/78717
Теги:	Додати тег Немає тегів, Будьте першим, хто поставить тег для цього запису!
Назва журналу:	Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine
Цитувати:	Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины / А.В. Матюшин, Е.Н. Вишневская // Економіка промисловості. — 2014. — № 4 (68). — С. 5-30. — Бібліогр.: 87 назв. — рос.

Репозитарії

Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine

id	irk-123456789-78717
record_format	dspace
spelling	irk-123456789-787172015-03-21T03:02:14Z Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины Матюшин, А.В. Вишневская, Е.Н. Макроекономічні та регіональні проблеми розвитку промисловості Проанализированы особенности монетарного механизма США и ожидаемые эффекты его функционирования в контексте их возможного влияния на финансовые и реальные экономические параметры, определяющие траекторию развития национального хозяйства в современных условиях, исходя из специфики задач, которые стоят перед экономикой Украины и её промышленностью, с учётом значительной степени зависимости национальной промышленности от доллара США. Проаналізовано особливості монетарного механізму США та очікувані ефекти його функціонування в контексті їх можливого впливу на фінансові та реальні економічні параметри, що визначають траєкторію розвитку національного господарства у сучасних умовах, виходячи із специфіки завдань, які стоять перед економікою України і її промисловістю, з урахуванням значного ступеня залежності національної промисловості від долара США. The paper deals with the features of the US monetary mechanism and the expected effects of its functioning in the context of their possible impact on the financial and real economic parameters defining the trajectory of the national economy development in modern conditions based on the specific problems faced by the Ukrainian economy and its industry, taking into account the large degree of the national industry dependence on the US dollar. It is concluded that the monetary measures can and should be used to restore economic development and stimulate economic growth in the country, but they can not replace the necessary actions related to the modernization of the real sector and reshoring, introduction of the R&D achievements and development of advanced manufacturing that is the main generator of innovation in the modern high-tech and highly competitive economy. The significance of sustained favorable institutional environment and responsiveness to «path dependence» factor is an important lesson for Ukraine that can be learned from the use of monetary mechanism of US economic growth in the global financial instability. In the US economic agents in general are used to trust to the Federal Reserve System and the innovative measures it takes to address the current and strategic development problems due to professionalism and success of the measures. The monetary authorities of the country take the necessary measures in a timely manner to ensure the maintenance of this institution of trust in the future. For this purpose such a tool as "forward guidance" is used that is of great institutional importance from the standpoint of compliance with the "long" rules of economic agents’ behavior. The lack of mutual trust in the Ukraine and the lack of "long" rules of behavior, not always professional actions of those who make the principal financial and economic decisions and related stable adverse institutional environment are the main challenges facing the Ukrainian economy and the monetary mechanism that is now being used to solve the pressing problems of national social and economic development. 2014 Article Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины / А.В. Матюшин, Е.Н. Вишневская // Економіка промисловості. — 2014. — № 4 (68). — С. 5-30. — Бібліогр.: 87 назв. — рос. 1562-109Х http://dspace.nbuv.gov.ua/handle/123456789/78717 330.831.84:336.7(73+477) ru Економіка промисловості Інститут економіки промисловості НАН України
institution	Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine
collection	DSpace DC
language	Russian
topic	Макроекономічні та регіональні проблеми розвитку промисловості Макроекономічні та регіональні проблеми розвитку промисловості
spellingShingle	Макроекономічні та регіональні проблеми розвитку промисловості Макроекономічні та регіональні проблеми розвитку промисловості Матюшин, А.В. Вишневская, Е.Н. Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины Економіка промисловості
description	Проанализированы особенности монетарного механизма США и ожидаемые эффекты его функционирования в контексте их возможного влияния на финансовые и реальные экономические параметры, определяющие траекторию развития национального хозяйства в современных условиях, исходя из специфики задач, которые стоят перед экономикой Украины и её промышленностью, с учётом значительной степени зависимости национальной промышленности от доллара США.
format	Article
author	Матюшин, А.В. Вишневская, Е.Н.
author_facet	Матюшин, А.В. Вишневская, Е.Н.
author_sort	Матюшин, А.В.
title	Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины
title_short	Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины
title_full	Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины
title_fullStr	Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины
title_full_unstemmed	Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины
title_sort	монетарное стимулирование развития экономики сша и его уроки для украины
publisher	Інститут економіки промисловості НАН України
publishDate	2014
topic_facet	Макроекономічні та регіональні проблеми розвитку промисловості
url	http://dspace.nbuv.gov.ua/handle/123456789/78717
citation_txt	Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины / А.В. Матюшин, Е.Н. Вишневская // Економіка промисловості. — 2014. — № 4 (68). — С. 5-30. — Бібліогр.: 87 назв. — рос.
series	Економіка промисловості
work_keys_str_mv	AT matûšinav monetarnoestimulirovanierazvitiâékonomikisšaiegourokidlâukrainy AT višnevskaâen monetarnoestimulirovanierazvitiâékonomikisšaiegourokidlâukrainy
first_indexed	2025-07-06T02:47:04Z
last_indexed	2025-07-06T02:47:04Z
_version_	1836864005562433536
fulltext	–––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 5 УДК 330.831.84:336.7(73+477) Алексей Валериевич Матюшин, канд. экон. наук Институт экономики промышленности НАН Украины, Киев; Елена Николаевна Вишневская, канд. экон. наук Донецкий национальный технический университет МОНЕТАРНОЕ СТИМУЛИРОВАНИЕ РАЗВИТИЯ ЭКОНОМИКИ США И ЕГО УРОКИ ДЛЯ УКРАИНЫ США, несмотря на стремительное воз- вышение мирового Юга [36], были и остают- ся главным "драйвером" глобальной эконо- мики и одним из ведущих индустриальных центров мира – по объёмам добавленной промышленностью стоимости (industry value added) США, вместе с Китаем, опережают все другие страны и обеспечивают в сово- купности ≈1/3 мирового промышленного производства (рис. 1). Составлено по работе [83]. Рис. 1. Добавленная стоимость в промышленности отдельных стран (Industry, value added, constant 2005 US$) Поэтому такие современные проблемы экономики США, как огромный дефицит бюджета (более 500 млрд дол. в 2014 г. [58]), относительно вялый экономический рост [20], нестабильность курса доллара [41] имеют об- щемировые последствия. Нынешняя глобаль- ная финансовая нестабильность, которая во многом берёт начало в монетарной политике США, выступает также причиной значимых событий в экономиках многих других стран мира, в том числе Украины, большинство зо- лотовалютных резервов которой номиниро- 0 2 000 4 000 6 000 8 000 10 000 12 000 14 000 16 000 М лр д до л. United States China World МАКРОЕКОНОМІЧНІ ТА РЕГІОНАЛЬНІ ПРОБЛЕМИ РОЗВИТКУ ПРОМИСЛОВОСТІ © А.В. Матюшин, Е.Н. Вишневская, 2014 –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 6 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) ваны в долларах США. В связи с этим иссле- дования современных особенностей моне- тарного механизма, который используется в США с целью решения возникающих там проблем, а также того, каким образом их де- нежно-кредитная политика может отразиться на украинской экономике и промышленно- сти, становятся особенно актуальными. Денежно-кредитная политика на осно- ве монетарного трансмиссионного механиз- ма реализуется путём использования различ- ных инструментов, которые влияют на фи- нансовый сектор экономики, в частности на процентные ставки на межбанковском, депо- зитном и кредитном рынках, на стоимость ценных бумаг и курсы национальной валю- ты. Все это сказывается на перемещении ка- питала в сегментах финансового рынка. Да- лее изменения в финансовом секторе пере- даются на реальный сектор (сбережения, по- требление, инвестиции, чистый экспорт), что в конечном счёте сказывается на уровне за- нятости, производства и цен [66]. Современные исследования проблем монетарного механизма экономического раз- вития, основанные на теперь уже классиче- ских работах М. Friedman, J. Tobin, F. Modig- liani, K. Brunner, A. Meltzer и их последова- телей [3], находят своё продолжение в тру- дах зарубежных и отечественных исследова- телей с учётом новых экономических, инсти- туциональных и геополитических обстоя- тельств развития, обусловленных, в том чис- ле, мировым финансовым кризисом 2007- 2008 гг. и экономическим подъёмом мирово- го Юга. Концептуальные направления де- нежно-кредитной политики США в кризис- ный и посткризисный периоды исследуют Дж. Стиглиц [78], П. Кругман [61], B. Ber- nanke [3], конкретные проблемы установле- ния процентной ставки центральными бан- ками анализируют B. Friedman and K. Kuttner [15], J. Yellen [42], эффективность отдельных инструментов денежно-кредитной политики США рассмотрена в работах S. D'Amico and T. King [8], J. Gagnon, M. Raskin, J. Remache and B. Sack [17], C. Hess, J. Laforte, D. Re- ifschneider and J.C. Williams [21], J. Meaning and F. Zhu [26] и др. Учёные СНГ также уде- ляют значительное внимание этой проблема- тике [47; 53; 55; 56; 62; 64; 66; 67]. Целью статьи является анализ особен- ностей монетарного механизма США и ожи- даемых эффектов его функционирования в контексте их возможного влияния на финан- совые и реальные экономические параметры, определяющие траекторию развития нацио- нального хозяйства в современных условиях, исходя из специфики тех новых задач, кото- рые стоят перед экономикой Украины в це- лом и её промышленностью в частности, а также учитывая большую степень зависимо- сти национальной промышленности от дол- лара США. В начале XXI в. мировая экономика все более формируется как единая система с ин- тегрированным финансовым рынком, на ко- тором действует огромное количество раз- личных по масштабам инвесторов с похожи- ми типами поведения. В мировом хозяйстве происходит принципиально новый процесс экономии на глобальных расходах (global outsourcing or offshoring 1 [75]), который оп- ределяет новые места размещения произво- дительных сил. Перемещая производство в планетарных масштабах, прежде всего на мировой Юг [36], он приводит к появлению устойчивых дисбалансов между денежной и товарной массами, усиливает вероятность финансовой нестабильности. В ходе решения этих проблем усилива- ется роль координирующей деятельности центральных банков и других регулирующих монетарную политику органов, особенно экономически наиболее развитых стран. К ним, в первую очередь, относятся США – крупнейшая экономика мира, как по парите- ту покупательной способности (ППС), так и в номинальном выражении. 1 В связи с нынешними проблемами стран Запада, обусловленными перемещением "мастер- ской мира" за пределы их границ, всё большую силу набирают обратные тенденции – процессы решоринга (re-shoring). Так, на экономическом форуме в Давосе (январь 2014 г.) британский премьер-министр Д. Кэмерон отметил целесооб- разность возврата предприятий и рабочих мест с Востока на Запад, чем уже занимается ряд осно- ванных в США промышленных компаний, и вы- разил надежду на то, что у Британии также "... существует шанс стать решорною нацией (« Re- Shore Nation »)", в том числе благодаря мерам по улучшению общей бизнес-среды и обеспечению доступа к надёжным и дешёвым источникам энергии [5]. –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 7 Федеральная резервная система (ФРС) [34], которая выполняет в США роль цен- трального банка, руководствуется такими долгосрочными целями, как обеспечение це- новой стабильности и поддержка занятости на максимальном уровне. Под ценовой ста- бильностью при этом понимается поддержа- ние темпа роста цен на уровне около 2% в год при одновременном естественном уровне безработицы 5,2-6% [42, c. 17], который обеспечивает потенциальный объём сово- купного выпуска [70]. В сентябре 2007 г., когда появились признаки финансовой нестабильности, пере- росшей позднее в глобальный финансовый кризис, ФРС США приняла меры по его преодолению путём смягчения денежно- кредитной политики. К концу 2008 г. ключе- вая процентная ставка ФРС (ставка по феде- ральным фондам) была снижена до своего нижнего предела – 0-0,25%. При этом стало очевидным, что потенциал этого традицион- ного инструмента монетарного стимулиро- вания экономики в сложившихся условиях является весьма ограниченным и не позволя- ет добиться восстановления устойчивого экономического роста и целевого уменьше- ния безработицы. Поэтому с конца 2008 г. ФРС была вынуждена перейти к использова- нию нетрадиционных инструментов денеж- но-кредитной политики (unconventional policy tools [42]), в частности, к политике так называемого "количественного смягчения" (quantitative easing – QE), предусматриваю- щей приобретение различных типов финан- совых активов с целью увеличения предло- жения ликвидности. Эти действия привели к существенному расширению баланса ФРС и изменению его структуры в пользу увеличе- ния удельного веса бумаг с более длитель- ными сроками до погашения. Первая программа количественного смягчения (QE1) была запущена в конце 2008 г. и рассчитана на 600 млрд дол., кото- рые были направлены на покупку обеспечен- ных закладными ценных бумаг федеральных ипотечных агентств (agency mortgage-backed securities). QE1 была нацелена на спасение крупных корпораций, банков и частных предприятий путём выкупа их обесцененных долгов [81]. В марте 2009 г. ФРС увеличила программу выкупа ценных бумаг ещё на 850 млрд дол., а также решила направить 300 млрд дол. на выкуп казначейских обли- гаций. Таким образом, совокупный объём средств, полученных экономикой США в рамках первого раунда количественного смягчения, составил 1,75 трлн дол., или ≈15% от совокупной стоимости указанных инструментов, находившихся на тот момент времени в обращении [26, с. 74]. Программа QE1 завершилась в конце І кв. 2010 г. К тому времени стоимость ка- значейских облигаций и облигаций феде- ральных агентств, находящихся на балансе ФРС, увеличилась более чем в 4 раза, что способствовало снижению процентных ста- вок по широкому кругу долговых инстру- ментов [53]. Однако эффект QE1 оказался кратко- срочным и осенью 2010 г. ФРС начала вто- рой раунд количественного смягчения – QE2. Он продолжался до середины 2011 г. и пред- ставлял собой покупку долговых обяза- тельств (облигаций) министерства финансов США. При этом совокупные банковские ре- зервы возросли на 610 млрд дол. [4]. В сентябре 2011 г. ФРС объявила о программе увеличения среднего срока до по- гашения своего портфеля государственных ценных бумаг без дальнейшего расширения своего баланса – операцию "твист" (operation twist) [71]. В рамках этой программы до кон- ца 2012 г. ФРС приобрела долгосрочных об- лигаций (срок до погашения от 6 до 30 лет) на сумму 400 млрд дол., параллельно реали- зовав имевшиеся у неё краткосрочные казна- чейские облигации (срок до погашения менее 3 лет) на эквивалентную сумму [70]. Эти действия ФРС были направлены на снижение процентных ставок по долгосрочным госу- дарственным долговым инструментам, уде- шевление долгосрочных кредитных ресурсов и улучшение общих финансовых условий хозяйствования в США. Наконец в сентябре 2012 г. было объ- явлено о запуске третьего раунда мер моне- тарного стимулирования (QE3), в рамках ко- торого ФРС намеревалась ежемесячно до- полнительно приобретать ипотечные облига- ции на сумму 40 млрд дол. и казначейские –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 8 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) облигации на сумму 45 млрд дол. Длитель- ность этого раунда изначально не была уста- новлена, но ФРС неоднократно подчеркива- ла, что главным критерием является общее состояние экономики США. В конце 2014 г. в связи с нормальными темпами восстановления экономики после последнего финансового кризиса программа QE3 была свёрнута [33]. Для формирования стабильных долго- срочных ожиданий экономических агентов важную роль также играет систематическое информирование со стороны ФРС о будущей динамике ключевой процентной ставки 1, так называемое "forward guidance" [42], которое имеет важное институциональное значение для поддержания "длинных" правил поведе- ния и стимулирования экономического роста. Дело в том, что долгосрочные процентные ставки, которые сильно влияют на спрос на жилье, капитальные вложения и цены акти- вов, зависят от текущих и ожидаемых в бу- дущем уровней краткосрочных процентных ставок – таких, как ставка по федеральным фондам, которая является обычным инстру- ментом денежно-кредитной политики ФРС. Поэтому предоставление чётких сигналов о дальнейшей траектории ставки по федераль- ным фондам может непосредственно влиять на текущие процентные ставки по автокре- дитам, ипотеке, облигациям компаний, госу- дарственных и местных органов власти, даже если текущий уровень ставок по федераль- ным фондам не может быть снижен [42]. В период с марта 2009 г. по июнь 2011 г. в заявлениях по итогам заседаний Феде- рального комитета открытого рынка (Federal Open Market Committee, FOMC) указывалось, что в текущих макроэкономических услови- ях сохранение ставки по федеральным фон- дам на чрезвычайно низких уровнях оправ- дано в течение длительного периода време- ни. Впоследствии эта формулировка была уточнена за счёт указания конкретного пе- риода, в течение которого будет сохраняться сверхмягкая денежно-кредитная политика: сначала до середины 2013 г., затем до конца 2014 г. и, наконец, до середины 2015 г. 1 Инструмент "информирования о намере- ниях" применяет также ряд других центральных банков развитых стран [55, c. 28]. В декабре 2012 г. ФРС отказалась от установления календарных сроков сохране- ния ключевой ставки на рекордно низких уровнях, связав монетарный курс с конкрет- ными целевыми значениями макроэкономи- ческих показателей. В соответствии с этим новым принципом ставка по федеральным фондам должна поддерживаться в диапазоне от 0 до 0,25% до тех пор, пока безработица находится выше отметки в 6,5%, а прогноз инфляции на ближайшие 1-2 года не превы- шает 2,5 % [70]. Такой подход был призван повысить степень прозрачности и предска- зуемости монетарной политики для субъек- тов хозяйствования. В дополнение к политике количествен- ных смягчений внутри США правительство также проводит традиционно жёсткую внеш- нюю политику по долларизации экономик мира 2 [25], что позволяет им получать эмис- сионный доход и поддерживать общий де- нежный спрос в государстве. Обычно счита- ется, что страны с долларизованной экономи- кой, с одной стороны, получают выгоды в виде более высокого доверия у международ- ных инвесторов и малого спреда процентных ставок по внешним займам. Но, с другой сто- роны, они теряют возможность проводить независимую денежно-кредитную и валют- ную политику, в том числе для преодоления кризисов и стимулирования хозяйственного развития [48, с. 19]. При этом сами США предпочитают последовательно проводить суверенную монетарную и фискальную поли- тику, направленную не только на общее фи- нансовое оздоровление, но и на обновление 2 Существуют три типа долларизации. Официальная долларизация означает, что доллар США является законным платежным средством, а местная валюта отсутствует. Такая система рабо- тает в Панаме, Эквадоре, Микронезии, Восточ- ном Тиморе и др. Официальная частичная долла- ризация означает, что доллар является законным платежным средством, но страна также имитиру- ет собственную валюту. Пример – Багамские ост- рова, Гаити, Либерия, Лаос, Камбоджа и др. Не- официальная долларизации означает, что доллар выполняет все функции денег, но не считается за- конным платежным средством, а единственным за- конным платежным средством является только местная валюта. Такое положение дел имеет место в большинстве стран Латинской Америки [27]. –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 9 реального сектора экономики [37], финансо- вую поддержку инноваций, особенно на ран- них стадиях их создания [29, c. 35-36]. В ча- стности, теперь поставлена задача по созда- нию высокотехнологичных рабочих мест, прежде всего в тех отраслях, которые исполь- зуют авангардные технологии – комплексы видов деятельности, которые зависят от ис- пользования и координации информации, автоматизации, вычислений, программного обеспечения, сенсоринга, формирования электронных сетей, и/или использование но- вых материалов и новых возможностей, свя- занных с физическими и биологическими науками, например, нанотехнологией, хими- ей, биологией [29, c. ii] – способных вывести экономику на новую траекторию роста 1. Эффективность действия монетар- ного механизма США в 2009-2013 гг. Стандартная экономическая теория объясняет, что приобретение ценных бумаг центральным банком, относящееся к арсена- лу нетрадиционных инструментов денежно- кредитной политики, стимулирует экономи- ческую активность по нескольким каналам, а именно – по каналам ребалансирования портфелей ценных бумаг, сигнальному и процентных ставок [66; 67]. В частности, крупномасштабные по- купки активов сигнализируют о том, что центральный банк намерен настойчиво про- водить более аккомодативную политику, чем ранее, тем самым влияя на ожидания инве- сторов в части траектории процентной став- 1 Например, в 2013 г., несмотря на сущест- вующие бюджетные ограничения, общий объем федеральных средств, выделенных на осуществ- ление НИОКР, достиг 141 млрд дол. Это, в част- ности, финансирование таких приоритетных на- правлений, как возобновляемая энергетика, бес- проводные коммуникации и передовые техноло- гии в обрабатывающей промышленности. Мини- стерству обороны было выделено 2,8 млрд дол. на долгосрочные исследовательские проекты в про- рывных областях, из них 2,1 млрд дол. на иссле- дования в сфере компьютерной безопасности, робототехники, доступа к информации, чистой и эффективной энергетики и биозащиты. На поддержание ядерного потенциала выделено 7,6 млрд дол., на биомедицинские исследования – 31 млрд дол. [39]. ки по федеральным фондам и оказывая до- полнительное понижательное давление на долгосрочные процентные ставки, особенно в реальном выражении. Во время кризисных периодов покупки активов могут также улучшить функционирование финансовых рынков, тем самым облегчая условия креди- тования в некоторых секторах экономики [3]. Расширение баланса ФРС вследствие реализации программ количественного смяг- чения путём крупномасштабных покупок казначейских ценных бумаг, ценных бумаг ипотечных агентств, обеспеченных ипотеч- ными кредитами, и долговых обязательств ипотечных агентств действительно позволи- ло получить положительные результаты: значительно повысить ликвидность банков- ской системы, улучшить конъюнктуру ипо- течного рынка и других рынков частного кредитования, вызвать понижающее давле- ние на долгосрочные ставки по кредитам [55]. Всё это оказало положительное, хотя и противоречивое влияние на функционирова- ние реального сектора и экономики США в целом. Тем не менее к концу 2014 г. прави- тельство США пришло к выводу, что темпы восстановления экономики уже достаточны и прекратило действие программ QE. Что касается рисков и затрат, связан- ных с реализацией этих программ, то среди них можно назвать угрозу нарушений в ме- ханизме функционирования рынков ценных бумаг (вследствие доминирования ФРС в отдельных сегментах этих рынков), сниже- ние доверия общества к ФРС в связи с со- мнениями в том, что она способна плавно выйти из нынешней аккомодативной поли- тики в надлежащий момент времени, риски для финансовой стабильности (вследствие возникновения неоправданных надежд на высокую доходность операций у некоторых типов инвесторов), вероятность значитель- ных финансовых потерь ФРС в случае, если процентные ставки неожиданно вырастут [3]. Практика количественного смягчения получила неоднозначную оценку со стороны Конгресса США. В частности, имели место скандалы, связанные с подозрениями в зло- употреблениях со стороны ФРС (в связи с проведением забалансовых операций, отка- зом ФРС раскрыть информацию о том, кому –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 10 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) именно была оказана поддержка и др.). В связи с этим некоторые конгрессмены потре- бовали ликвидации ФРС, национализации, усечения её полномочий, проведения глубо- кого аудита и т.д. Тогда же зародилось дви- жение "Захвати Уолл-стрит" [28]. Не исклю- чено, что программу QE3 специально "при- держали" до осени 2012 г. для того, чтобы создать благоприятный экономический фон претенденту на пост президента США от Демократической партии [60]. Практика количественного смягчения получила также негативные оценки некото- рых экономических экспертов [4; 14; 22; 31; 32], которые считают, что в связи с низкими базовыми процентными ставками теряют до- ходы держатели облигаций (пенсионные фонды и страховые компании, домохозяйст- ва 1), а основные бенефициары такой поли- тики – банки – не хотят начинать новую че- стную и полезную обществу жизнь. Полу- ченные от ФРС деньги они направляют туда, где возможен максимальный доход – на то- варные и финансовые рынки, в сферу спеку- ляций, – а в реальный сектор экономики по- падают крохи. При этом новых рабочих мест не хватает даже для того, чтобы поглотить прирост новых рабочих рук на рынке труда, а главным реальным следствием политики ФРС является регрессивное перераспределе- ние доходов в обществе [14; 32]: QE "… is fundamentally a regressive redistribution pro- gram that has been boosting wealth for those already engaged in the financial sector or those who already own homes, but passing little along 1 Анализ специалистов The McKinsey Global Institute в аспекте процентных доходов и расходов показал, что сверхнизкие процентные ставки понизили издержки займов для прави- тельств, что позволило им в некоторых случаях повысить финансирование общественных расхо- дов. Дополнительные доходы получили также нефинансовые корпорации, хотя они не были трансформированы в реальные инвестиции в свя- зи с осторожными оценками будущего спроса. А домохозяйства, напротив, проиграли в терминах процентных доходов и расходов, хотя этот нега- тивный эффект возможно был компенсирован приростом благосостояния вследствие роста стоимости активов [12]. to the rest of the economy. It is a primary driver of income inequality" 2. Более развернуто финансово-экономи- ческие последствия монетарного стимулиро- вания экономики США в посткризисный пе- риод рассмотрены далее. а) динамика процентных ставок Нетрадиционные меры монетарной по- литики ФРС являются важным фактором, определяющим динамику процентных ставок в экономике США, и, по крайней мере, час- тично объясняют наблюдаемую на протяже- нии последних лет их динамику к снижению. Хотя, разумеется, существуют множество иных факторов, оказывающих влияние на этот важный экономический показатель. Тем более, что после мирового финансового кри- зиса 2007-2008 гг., который существенно по- влиял на всю мировую экономику, выясни- лось, что иногда в сфере монетарной полити- ки события развиваются не совсем так, как можно было ожидать, исходя из положений стандартной экономической теории. Поэтому для выявления корней возникающих здесь проблем обычных линейных зависимостей (в том числе между процентными ставками и доходностью ценных бумаг), а также трендо- вого анализа, основанного на анализе про- шлых данных и тенденций, уже недостаточ- но. Например, некоторые эксперты считают, что в условиях новой экономики инвесторам не стоит слишком беспокоиться о том, что ФРС рано или поздно повысит процентные ставки. Напротив, данный шаг может тракто- ваться ими как уверенность регулятора в том, что экономика страны достаточно окре- пла и не нуждается в дополнительном сти- мулировании [43]. В результате реализации программ QE эффективная процентная ставка по федераль- ным фондам, по которой банки США предос- тавляют в кредит свои избыточные резервы на короткие сроки другим банкам, была пониже- на до минимальных значений (рис. 2). 2 "… является существенно регрессивной программой перераспределения, повышающей богатство для уже занятых в финансовом секторе или тех, кто уже владеет домами, но проходящей мимо остальной части экономики. Это – основной драйвер неравенства доходов". –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 11 Составлено по работе [84]. Рис. 2. Динамика эффективной ставки по федеральным фондам США Программа выкупа обеспеченных за- кладными ценных бумаг федеральных ипо- течных агентств привела к снижению ставок по ипотечным займам с 6% (для 30-летней ипотеки) в конце 2008 г. до 3,5% в конце 2012 г. и, следовательно, может считаться весьма успешной, в то время как результаты выкупа казначейских облигаций выглядят более противоречивыми [53]. Теория сегментации рынка или теория преимущественной среды (preferred habitat theory [23]) объясняет возможный механизм действия программы выкупа долгосрочных казначейских облигаций. Согласно этой тео- рии различные типы инвесторов предпочи- тают ценным бумагам с определёнными сро- ками до погашения. Поэтому ценные бумаги с различными сроками до погашения не яв- ляются совершенными субститутами, так что инвесторы не могут быстро отказаться, на- пример, от вложений в долгосрочные ценные бумаги в пользу аналогичных ценных бумаг с более коротким сроком до погашения. Та- ким образом, политика QE, повышающая спрос на долгосрочные казначейские облига- ции, должна приводить к росту их цен с од- новременным падением доходности (при- быльности), поскольку цены на облигации и доходности по ним находятся в обратной за- висимости. На практике через четыре года после начала программы выкупа казначейских об- лигаций их доходность снизилась более чем на 100 базисных пунктов (б. п.). Однако внутри данного периода происходили весьма существенные и иногда непредсказуемые колебания доходности. Тем не менее, как отмечено в работе [53], такая динамика на- блюдаемых переменных не является доказа- тельством неэффективности нетрадиционных мер монетарного стимулирования, использо- ванных ФРС. Результаты ряда научных ис- следований [8; 17; 26] показывают, что дей- ствия ФРС всё же позволили снизить доход- ность казначейских облигаций – если срав- нивать её с гипотетическим уровнем, кото- –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 12 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) рый мог бы наблюдаться в их отсутствие. Согласно выполненным расчётам программа QE1 позволила снизить доходности по деся- тилетним казначейским облигациям на 40- 110 б. п. по сравнению с гипотетическим уровнем, а эффект от реализации QE2 на аналогичные ценные бумаги варьировал от 15 до 45 б. п., уступая эффекту от QE1, в ча- стности, в связи с отсутствием фактора но- визны применяемых мер [53]. В результате проведения политики ко- личественного смягчения ФРС удалось дос- тичь одной из важных промежуточных це- лей, а именно, снизить общий уровень стои- мости финансовых ресурсов в США, а не только тех инструментов, которые участво- вали в реализации программ QE. Так, сред- ние доходности корпоративных облигаций, которые имеют инвестиционный рейтинг (ВВВ по шкале Moody 's), сократились с 10% в конце ноября 2008 г. (на начало программы количественного смягчения) до 3,3% в нача- ле декабря 2012 г. Кроме того, с конца 2008 г. наблюдалось постепенное улучшение условий кредитования предприятий и до- машних хозяйств. Процентные ставки по кредитам на покупку новых автомобилей упали с 7% в конце 2008 г. до 4,9% в III кв. 2012 г., а процентные ставки за использова- ние кредитов, полученных через кредитные карты, сократились в среднем с 14,3% в на- чале 2010 г. до 11,9% в конце 2012 г. [53]. В последнее время (в III кв. 2014 г.) процент- ные ставки на покупку новых автомобилей в США составляют около 4% [1]. Что касается прогнозов руководителей ФРС по повышению процентной ставки в 2015-2016 гг., то они в целом остаются на прежнем уровне: в следующем (2015) году она может составить в среднем ≈1,2%, а в 2016 г. – ≈2,6% [80]. б) развитие процессов кредитования Описанная динамика процентных ста- вок последних лет в США свидетельствует о постепенном улучшении ситуации в сфере кредитования, облегчении доступности кре- дитов для американских заёмщиков и, как следствие, – росте объёмов выданных ссуд (рис. 3 и 4). Составлено по работе [84]. Рис. 3. Динамика деловых кредитов, выданных коммерческими банками США –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 13 Составлено по работе [84]. Рис. 4. Динамика потребительских кредитов, выданных коммерческими банками США По данным бюро кредитных историй Equifax, кредитные организации США в I п/г 2014 г. выдали займов на $34,5 млрд, что на 8,7% больше, чем за аналогичный период прошлого года. Этот показатель вырос в I кв. 2014 г. четвёртый год подряд после низкого уровня в $26,7 млрд в I п/г 2010 г. [46]. Наблюдается также существенный прогресс по проблеме уменьшения удельного веса неработающих кредитов (по которым выплата процентов и основного долга про- срочена на 90 дней и более, или есть другие основания сомневаться в том, что выплаты будут осуществлены в полном объёме) – в последние годы в этом отношении ситуация существенно лучше, чем в Европе (зоне евро) и США. Они приближаются к показателям традиционно осторожных и дисциплиниро- ванных немецких заёмщиков (рис. 5). В целом обусловленное политикой QE снижение стоимости финансовых ресурсов способствовало постепенному восстановле- нию устойчиво высокой кредитной активно- сти в США и, как следствие, обеспечению стабильного и относительно быстрого эко- номического роста. Увеличение кредитной задолженности в секторе нефинансовых корпораций возоб- новилось с конца 2010 г., но стабилизирова- лось на уровне 4% в год, что существенно ниже темпов, наблюдавшихся в докризисный период. Спрос на кредиты оставался неус- тойчивым, в то время как остатки высоколи- квидных денежных средств на счетах компа- ний из индекса S&P 500 приблизились к 1500 млрд дол. в конце третьего квартала 2012 г., составлявшего 14% от совокупного объёма их активов (максимальное значение с 1984 г.) [53]. Что касается кредитования домашних хозяйств, то темпы прироста их задолженно- сти были отрицательными с начала 2009 г. Однако в последующем (2011-2013 гг.) си- туация постепенно улучшилась (табл. 1). В июле 2014 г. был зафиксирован мак- симальный прирост объёма выданных потре- бительских кредитов с 2010 г., когда дейст- вовала программа стимулирования амери- –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 14 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) Составлено по работе [85]. Рис. 5. Неработающие кредиты банков в процентах к общей сумме займов (bank nonperforming loans to total gross loans, %) в некоторых странах мира канского автопрома "наличные за автохлам" ("cash-for-clunkers"). Это свидетельствует об улучшении потребительских настроений в США и повышении доступности кредитов [51]. Получается так, что финансовые ресур- сы становятся доступнее тогда, когда дело- вые ожидания потребителей и бизнеса улуч- шаются, а следовательно, усиливается жела- ние пользоваться кредитованием как для личных целей, так и для развития бизнеса. Временное уменьшение общих долго- вых обязательств домашних хозяйств США после 2007 г.,связано прежде всего с пробле- мами на рынке ипотечного кредитования. Портфель ипотечных кредитов в 2008- 2011 гг. постоянно сокращался, поскольку заёмщики переставали выплачивать кредиты вследствие потери работы или в силу того, что после падения цен на недвижимость стоимость размеров выданных кредитов пре- вышала текущую рыночную стоимость иму- щества. Падение стоимости недвижимости, которая является основным активом для многих домохозяйств, обусловило снижение уровня их благосостояния (ФРС оценивает потери населения по сравнению с 2005 г. в ≈5 трлн дол. [42]) и уменьшение сумм дос- тупного им залога. Последовавшее в 2012-2013 гг. восста- новление ипотечного кредитования оказа- лось неустойчивым. В июле 2014 г. предсе- датель ФРС Дж. Йеллен заявила о том, что восстановление на рынке жилья США засто- порилось после начавшегося в 2013 г. роста ипотечных ставок. В частности, произошед- шее повышение фиксированных ставок по 30-летним ипотечным кредитам с 3,3 до 4,4% и по 15-летним ипотечным кредитам с 2,6 до 3,5% не позволило широкому кругу амери- канских заёмщиков со слабой кредитной ис- торией приобрести жилье. В июне 2014 г. в связи со слабостью деловой активности в строительном секторе США уменьшилось количество выданных разрешений на строительство новых домов с 1,01 млн до 0,96 млн. В том же месяце по- купки новых домов в США сократились с 442 тыс. до 406 тыс. По мнению Ассоциации ипотечных банков США, в 2014 г. будет за- фиксировано падение продаж домов на вто- ричном рынке США на 4,1% и снижение об- щего объёма ипотечного кредитования на 8,7% [57]. 0,0 1,0 2,0 3,0 4,0 5,0 6,0 7,0 8,0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 % United States Euro area Germany –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 15 Та бл иц а 1 П от ре би т ел ьс ко е кр ед ит ов ан ие в С Ш А (с у ст ра не ни ем с ез он ны х ко ле ба ни й) , м лр д до л. Го д К ва рт ал М ес яц 20 13 20 14 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 Q 3 Q 4 Q 1 Q 2 Q 3 Ju l A ug Se p О бщ ее п ро це нт но е из ме не ни е (в г од ов ом и зм ер ен ии ) -3 ,9 -1 ,0 4, 1 6, 2 6, 0 6, 3 5, 4 6, 6 8, 2 6, 6 8, 5 5, 2 5, 9 В оз об но вл яе мы е -8 ,8 -7 ,6 0, 2 0, 6 1, 3 0, 9 2, 0 1, 8 6, 3 3, 0 7, 4 -0 ,3 2, 0 Н ев оз об но вл яе мы е -1 ,0 2, 7 5, 9 8, 6 7, 9 8, 5 6, 7 8, 5 9, 0 7, 9 8, 9 7, 2 7, 3 О бщ ий п от ок (в г од ов ом и зм ер ен ии ) -1 03 ,6 -2 5, 3 10 8, 5 16 9, 7 17 4, 3 19 0, 6 16 4, 8 20 5, 6 25 9, 6 21 1, 0 27 3, 5 16 8, 4 19 1, 1 В оз об но вл яе мы е -8 8, 0 -6 9, 7 1, 8 4, 9 10 ,9 7, 5 17 ,2 15 ,7 54 ,4 26 ,5 64 ,5 -2 ,4 17 ,3 Н ев оз об но вл яе мы е -1 5, 7 44 ,4 10 6, 8 16 4, 7 16 3, 4 18 3, 1 14 7, 6 19 0, 0 20 5, 3 18 4, 5 20 9, 0 17 0, 8 17 3, 8 О бщ ая за до лж ен но ст ь 25 52 ,8 26 47 ,4 27 55 ,9 29 23 ,6 30 97 ,9 30 56 ,7 30 97 ,9 31 49 ,3 32 14 ,2 32 67 ,0 32 37 ,0 32 51 ,1 32 67 ,0 В оз об но вл яе мы е 91 6, 8 84 0, 0 84 1, 7 84 6, 7 85 7, 6 85 3, 3 85 7, 6 86 1, 5 87 5, 1 88 1, 8 88 0, 5 88 0, 3 88 1, 8 Н ев оз об но вл яе мы е 16 36 ,1 18 07 ,4 19 14 ,2 20 76 ,9 22 40 ,3 22 03 ,4 22 40 ,3 22 87 ,8 23 39 ,1 23 85 ,2 23 56 ,5 23 70 ,7 23 85 ,2 С ос та вл ен о по р аб от е[ 86 ]. –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 16 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) в) влияние на фондовый рынок Предпринятые ФРС меры в сфере мо- нетарной политики оказали существенную поддержку рынкам ценных бумаг. Так, ин- декс S&P 500, падение которого с октября 2007 г. по март 2009 г. составившее почти 60%, практически восстановился до своих максимальных предкризисных значений уже к концу 2012 г. [53]. В результате сложился определённый дисбаланс между динамичным ростом фондового рынка (рис. 6) и относи- тельно неустойчивым состоянием реального сектора экономики США. Составлено по работе [84]. Рис. 6. Динамика фондового индекса Standard & Poor’s, корзина которого включает 500 акционерных компаний США с наибольшим уровнем капитализации (S&P 500) Как показано на рис. 7, рынок акций каждый раз положительно реагировал на анонсирование ФРС новых мер монетарного стимулирования и демонстрировал достаточ- но уверенный рост в процессе реализации запланированных мероприятий. Затем про- исходила корректировка и замедление роста, пока он не возобновлялся вновь при анонси- ровании ФРС новых действий в рамках по- литики QE. При этом общая тенденция тако- ва, что корректировки, следующие за анон- сированными мерам ФРС, с каждым разом становятся всё более ограниченными. По- этому с учётом текущей ситуации до июня 2015 г. на фондовых рынках возникновения напряжённости не ожидается [35]. Образно выражаясь, меры в рамках по- литики QE способствовали восстановлению "аппетита к риску" у инвесторов. Связывая с экстренными мерами ФРС надежды на уско- рение восстановления экономики, инвесторы увеличивали вложения в акции, как более рискованный, но и более доходный класс активов, и одновременно снижали вложения в более надёжные инструменты, такие как казначейские облигации, которые обычно пользуются спросом в периоды наибольшей неопределённости на рынках и в части эко- номического роста. –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 17 С ос та вл ен о по р аб от е [3 5] . Ри с. 7 . В за им ос вя зь и нд ек са S & P 50 0 и де йс т ви й Ф РС в р ам ка х по ли т ик и ко ли че ст ве нн ог о см яг че ни я (Q E1 , Q E2 и Q E3 ) –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 18 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) Такая логика поведения инвесторов служит одним из возможных объяснений ди- намики стоимости условно безрисковых (ка- значейские облигации) и рисковых (акций) активов. Периодам стимулирующих мер со стороны ФРС отвечает уверенный рост рын- ка акций при стабильной динамике доходно- сти и цен казначейских облигаций. При от- сутствии стимулирующих мер, когда ожида- ния инвесторов ухудшаются, рост рынка ак- ций замедляется, а доходность казначейских облигаций уменьшается под влиянием по- вышения спроса на них, как на наиболее на- дёжные и ликвидные активы [53]. Вместе с тем существует и такая точка зрения, что на самом деле меры ФРС по под- держанию очень низких процентных ставок не оказали сильного влияния на рынки цен- ных бумаг. Как отмечают специалисты McKinsey: "… we found little conclusive evi- dence that ultra-low interest rates have boosted equity markets. Although announcements about changes to ultra-low rate policies do spark short- term market movements in equity prices, these movements do not persist in the long term. Moreover, there is little evidence of a large- scale shift into equities as part of a search for yield. Price-earnings ratios and price-book ratios in stock markets are no higher than long-term averages" 1 [12, c. 3]. В этой связи следует отметить, что су- ществуют, по крайней мере, три канала вли- яния политики QE на рынки ценных бумаг. Первый канал – QE снижает ставки дисконтирования, используемые инвестора- ми, которые, в свою очередь, определяют текущую стоимость будущих потоков дохо- 1 "… мы нашли немного убедительных до- казательств того, что сверхнизкие процентные ставки подняли фондовые рынки. Хотя уведом- ления об изменениях в политике сверхнизких ставок действительно стимулировали кратко- срочные рыночные сдвиги цен на акции, но эти сдвиги не сохраняются в долгосрочной перспек- тиве. Кроме того, есть мало свидетельств круп- номасштабных изменений цен акций как резуль- тата поиска доходов инвесторами. Коэффициенты "рыночная стоимость акции / чистая прибыль компании в расчёте на одну акцию" и "рыночная стоимость акции / номинальная стоимость акции" на фондовых рынках не выше, чем средние дол- госрочные показатели. дов и, следовательно, цены на фондовых рынках. Поэтому действия ФРС по сниже- нию безрисковой ставки доходности, дос- тупной инвесторам, делают рисковые активы более привлекательными. Но, как считают специалисты McKinsey, рациональные хо- зяйствующие субъекты осознают временный характер программ QE и, следовательно, не будут уменьшать ставку дисконтирования, используемую ими для оценки будущих де- нежных потоков. Против этого, в свою оче- редь, можно возразить, что основной эффект QE заключается в том, чтобы информировать инвесторов о том, что траектория ставки бу- дет оставаться низкой в течение большего времени, чем ожидалось ранее, в результате чего ставка дисконтирования должна всё же опуститься, а цены на акции – возрасти [6]. Второй канал – эффект портфеля (portfolio effect), когда, как отмечалось ранее, в условиях снижения доходности по ценным бумагам с фиксированным доходом инвесто- ры переходят на акции и другие активы с большей доходностью. Однако, как отмечено в докладе McKinsey [12], в реальности инве- сторы не переключаются между активами классов так легко, как это можно было бы ожидать, исходя из теории. Действительно, в погоне за прибылью инвесторы могут менять состав своих портфелей, но существует не так много доказательств того, что они дейст- вительно готовы менять облигации на акции. Деньги, которые приходят на фондовый ры- нок, как правило, проистекают не из продажи облигаций, а поступают от институциональ- ных инвесторов, включая иностранных. И, наконец, третий канал – рост при- былей корпоративных структур в связи со снижением стоимости заимствований, кото- рый, по некоторым оценкам, может дости- гать 5% [6]. Однако, если рыночные агенты считают, что влияние пониженных процент- ных ставок на корпоративные прибыли явля- ется временным, то их ожидания в части долгосрочной доходности не изменятся. В целом влияние нетрадиционных ин- струментов денежно-кредитной политики на подъём индикаторов фондовых рынков дей- ствительно имело место, хотя, с учётом вы- шеуказанных обстоятельств, силу этого влияния переоценивать не следует. –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 19 г) состояние рынка труда Финансовый кризис 2007-2008 гг. за- тронул не только монетарные переменные, но оказал также сильный негативный эффект на показатели функционирования реального сектора экономики, прежде всего в сфере занятости населения. Основная причина роста безработицы в условиях этого кризиса кроется в общем снижении платёжеспособного спроса насе- ления, который в предыдущий период под- держивался из-за роста задолженностей до- машних хозяйств, бизнес-структур и госу- дарства. Финансовый кризис, временно па- рализовав систему кредитования бизнес- структур и домохозяйств, привёл к резкому падению покупательной способности насе- ления. Всё это негативно сказалось на эко- номике развитых стран, и прежде всего США, где потребительский бум начала 2000-х годов в значительной степени был инспирирован кредитной экспансией банков. Отсюда – падение экономической активно- сти и высокий за последние 30 лет уровень безработицы [73] (рис. 8). Составлено по работе [87]. Рис. 8. Занятость и безработица в США (факт и прогноз) Финансовый кризис, стартовавший в 2007 г., характеризовался длительным пе- риодом слабости рынка труда: с IV кв. 2009 г. и до III кв. 2011 г. безработица в США находилась на уровне 9% и выше [45]. Через три года после окончания острой фазы кризиса, в декабре 2012 г., безработица со- ставляла 7,8%, что существенно превышало целевой диапазон ФРС. При этом альтерна- тивная оценка безработицы, выполненная Министерством труда (с учётом людей, ко- торые отчаялись найти работу, а также лиц с неполной занятостью, но желающих работать полный рабочий день) в течение трёх лет превышала 15%, а с марта 2012 г. находилась в интервале 14,5-15% [77]. Слабость рынка труда продемонстри- ровал государственный сектор, который в период монетарной экспансии ФРС потерял около 850 тыс. рабочих мест, вместо того чтобы создавать новые рабочие места, как это обычно бывает в периоды кризисов [30, c. 9]. Очевидно, что снижение уровня безра- ботицы более быстрыми темпами требует ускорения темпов экономического роста. В 2011-2012 гг. в экономике США ежемесячно создавалось в среднем 150 тыс. новых рабо- чих мест (вне сельскохозяйственного секто- ра – nonfarm payroll employment). Тем не ме- нее общее число рабочих мест в экономике оставалось существенно ниже, чем в начале 0 2 4 6 8 10 12 130000 132000 134000 136000 138000 140000 142000 144000 146000 148000 150000 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 % М лн . ч ел . Employment Unemployment rate –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 20 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 2008 г. До конца 2013 г. удалось восстано- вить только ≈2/3 рабочих мест, потерянных в результате кризиса (см. рис. 4). Для того, чтобы определить, насколько действенными являются монетарные методы стимулирования экономики, важно выявить, в какой мере текущий уровень безработицы объясняется циклическими факторами и на- сколько он обусловлен увеличением струк- турной безработицы. Одним из инструмен- тов, который позволяет это выявить, является кривая Бевериджа, которая устанавливает обратную зависимость между долей незаня- тых рабочих мест и уровнем безработицы [53]. Отрицательный наклон этой кривой объясняется тем, что в период экономическо- го подъёма уровень безработицы снижается и становится всё сложнее нанимать квали- фицированных работников, а поэтому коли- чество вакантных рабочих мест растёт. Пе- риодам спада, наоборот, соответствует уве- личение безработицы и сокращения числа незанятых рабочих мест. В периоды рецес- сии, как правило, происходит движение вниз по кривой, в то время как сдвиг самой кри- вой свидетельствует об изменении уровня структурной безработицы. Как отмечено в работе [53], период с декабря 2000 г. по декабрь 2007 г. характери- зовался устойчивой зависимостью между уровнем безработицы и наличием незанятых рабочих мест. Но с конца 2010 г. зависи- мость, которая существовала до кризиса, на- чала разрушаться, в результате чего произо- шёл переход на более высокую кривую. Тем не менее такой сдвиг кривой может считать- ся типичным для периодов посткризисного восстановления и, наряду с усилением несо- ответствия между квалификацией работни- ков и запросами работодателей, объясняется такими факторами, как улучшение социаль- ной защиты безработных и повышение сте- пени неопределённости в экономике [9; 10; 18]. Даже если наблюдаемый высокий уро- вень безработицы можно в некоторой степе- ни объяснить ростом структурной безрабо- тицы, влияние циклических колебаний на рынке труда всё ещё остаётся значительным. В такой ситуации стимулирующая монетар- ная политика ФРС как инструмент решения проблем на рынке труда сохраняет свой ре- гуляторный потенциал. Важно отметить, что ФРС стремится сделать процесс принятия этих решений бо- лее прозрачным. В рамках политики "forward guidance" для стимулирования полной заня- тости ФРС был выбран показатель уровня безработицы, как главного индикатора со- стояния рынка труда. В декабре 2012 г. его целевое значение, которое служит сигналом для начала повышения ключевой процентной ставки, было установлено на уровне 6,5% [30, с. 3]. В настоящее время, в связи с ожи- даемым повышением доходности облигаций, ФРС рассматривает возможность снижения целевого уровня безработицы до 5,5% или даже до 5% [38]. Считается, что такие дейст- вия должны поддержать экономику, при том что риск роста инфляции возрастёт незначи- тельно. Это поможет успокоить рынок, до- ходности облигаций начнут снижаться, а за ними начнут падать и ставки по ипотечным кредитам. д) стимулирование экономического роста Финансовый кризис 2007-2008 гг. стал наиболее серьёзным испытанием для эконо- мики США с времён Великой депрессии. За- тронув сначала монетарную сферу, он пере- шёл на сферу занятости и материального производства. По данным The World Bank, World Development Indicators 2014 г., падение ВВП в 2008 г. составило 2,9% и в 2009 г. – 2,8%. ВВП на душу населения с учётом ППС уменьшился с $50,966 тыс. в 2007 г. до $50,340 в 2008 г. и $48,501 тыс. в 2009 г. Ещё хуже, что в одной из ведущих отраслей экономики, определяющей темпы НТП – промышленности, – добавленная стоимость (Industry, value added) обвалилась в 2008 г. на 5,5%, и в 2009 г. – на 7,7%. С 2010 г. началось экономическое вос- становление – темп роста ВВП США в 2010 г. составил 2,5%, 2011 – 1,85%, 2012 – 2,78%, 2013 г. – 1,88%. Если характеризовать абсолютные значения, то максимальный предкризисный объём ВВП (2007 г.) был превзойдён только в 2011 г. В 2014 г. восста- новление экономики США продолжилось и уже ожидается прирост ВВП на уровне 2,1% [20]. В то же время, например, экономика Китая в 2014 г. должна увеличиться на 7,5% [50], то есть темпы её роста примерно в 3 раза выше американских. –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 21 Приведенные данные свидетельствуют о том, что экономика США, по-видимому, уже оправилась от тяжёлого кризиса (что было признано ФРС, которая, как уже отме- чалось, прекратила действие программы QE), но пока ещё не вышла на траекторию дина- мичного роста, постепенно отставая в темпах развития от главного глобального конкурен- та – КНР (рис. 9). Составлено по работе [87]. Рис. 9. ВВП стран мира на основе паритета покупательной способности (ППС), current international dollar Следует отметить, что в историческом контексте ситуация также не выглядит бле- стящей. Темпы роста в течение периода вос- становления после финансового кризиса 2007-2008 гг. уступают тем средним темпам роста, которые наблюдались в посткризис- ные периоды в послевоенное время. Так, средний темп роста ВВП за 13 кварталов по- сле окончания рецессии в 2009 г. составил 2,2%, тогда как эпизодам восстановления ВВП в 1960-2005 гг. соответствовал рост на 2,8-5,6% (в среднем по 13 кварталов после окончания рецессии) [53]. Следует, однако, указать, что, несмот- ря на перечисленные проблемы, экономиче- ская активность в США является относи- тельно высокой по сравнению с той динами- кой, которая наблюдается в других развитых странах, в частности, в Еврозоне, где спад ВВП в 2009 г. был более глубоким (-4,4%), а дальнейшее восстановление – более медлен- ным (+2% в 2010 г. и +1,4% в 2011 г.). В 2012-2013 гг. на фоне обострения кризиса суверенных долгов в Еврозоне, вновь были зафиксированы падения (-0,7% и -0,4%). В 2014 г. ожидается вялый рост на уровне при- мерно 0,8% [20]. Одним из главных факторов, обеспе- чивших восстановление американской эко- номики, является стимулирующая политика ФРС. Как свидетельствуют специалисты The McKinsey Global Institute (MGI): "Many aca- demic and central bank studies have found that the measures taken by central banks prevented a deeper recession and higher unemployment than would have otherwise been the case. Estimates from macroeconomic models by the US Federal Reserve, the Bank of England, and others show that, compared with a scenario in which no such action was taken, unconventional monetary pol- icies have improved GDP by between 1 and 3 percent, reduced the unemployment rate by about 1 percentage point, and prevented defla- tion. If the emergency measures employed at the start of the financial crisis did indeed head off an uncontrolled downward spiral of the global 0 5000 10000 15000 20000 25000 United States China India Euro area –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 22 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) Составлено по работе [42]. Рис. 10. Динамика занятости вне сельскохозяйственного сектора (nonfarm payroll employment) в периоды рецессий и восстановлений экономики США financial system, then the macroeconomic value of the damage prevention could be far larger than these estimates indicate" 1 [12, c. 1] (рис. 10). 1 "Многие исследования, академические и центральных банков, показали, что меры, приня- тые центральными банками, предотвратили более глубокий спад и высокий уровень безработицы, которые в противном случае могли бы случиться. Оценки, полученные с помощью макроэкономи- ческих моделей Федеральной резервной системы США, Банка Англии и других, показывают, что по сравнению со сценарием, в котором не было предпринято никаких действий, нетрадиционная денежно-кредитная политика улучшила ВВП от 1 до 3 процентов, понизила уровень безработицы примерно на 1 процентный пункт и предотврати- ла дефляцию. Если чрезвычайные меры, задейст- вованные в начале финансового кризиса, дейст- вительно предотвратили неконтролируемую нис- ходящую спираль глобальной финансовой систе- мы, то макроэкономическое значение предотвра- щения ущерба может быть даже намного больше, чем эти оценки показывают". Что касается тех факторов, которые мешали восстановлению экономического роста на основе использования возможно- стей монетарного механизма, то среди них председатель ФРС Janet L. Yellen называет, прежде всего, ограничения в сфере бюджет- но-налоговой (фискальной) политики: "… discretionary fiscal policy hasn’t been much of a tailwind during this recovery. In the year fol- lowing the end of the recession, discretionary fiscal policy at the federal, state, and local le- vels boosted growth at roughly the same pace as in past recoveries … . But instead of con- tributing to growth thereafter, discretionary fiscal policy this time has actually acted to re- strain the recovery. State and local govern- ments were cutting spending and, in some cases, raising taxes for much of this period to deal with revenue shortfalls. At the federal level, policymakers have reduced purchases of goods and services, allowed stimulus-related spending to decline, and have put in place –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 23 further policy actions to reduce deficits" [42, с. 4] 1. Помимо проблем в сфере промышлен- ности (которая всё же получила дополни- тельный импульс развития, благодаря "слан- цевой революции и снижению цен на энерге- тические ресурсы), возрождению динамич- ного экономического роста в США препятст- вует относительная слабость сектора жи- лищного строительства – как со стороны спроса (слабость спроса на фоне неопреде- лённости относительно будущей динамики цен на недвижимость), так и со стороны предложения (сокращение объёмов выдачи ипотечных кредитов заёмщикам, не относят- ся к категории наиболее платёжеспособных). Продажи новых домов начали расти только с IV кв. 2011 г., оставаясь, по-прежнему, на ≈60% ниже уровня начала 2007 г. Продолжа- лись дефолты по ипотечным кредитам и в следующий за ними период перехода зало- женной недвижимости в собственность бан- ков – более 180 тыс. случаев в ноябре 2012 г. [53]. Однако в последнее время строители жилья в США уже начинают верить, что жи- лищный рынок в стране укрепляется, не- смотря на растущие ставки по ипотекам [13]. Это является признаком того, что данный сектор может также способствовать подъёму 1 "... Дискреционная фискальная политика не была большой составляющей положительных факторов ("попутного ветра") нынешнего восста- новления экономики. В году, следующем за окончанием рецессии, дискреционная фискальная политика на федеральном, штатов и местных уровнях стимулировала рост примерно в той же степени, как и в прошлых случаях восстановле- ния ... . Но вместо того, чтобы способствовать росту и в дальнейшем, дискреционная фискаль- ная политика на этот раз фактически действовала на сдерживание восстановления. Правительства штатов и местных органов власти сокращали рас- ходы и в некоторых случаях повышали налоги в течение большей части этого периода, чтобы справиться с проблемами дефицитов доходов. На федеральном уровне лица, принимающие реше- ния, сократили закупки товаров и услуг, допустив тем самым сокращение связанных с ними расхо- дов, и осуществили дальнейшие действия, на- правленные на уменьшение дефицитов". экономики в беспокойный период обостре- ния глобальной конкуренции. Наконец, следует учитывать, что: "The fiscal and financial crisis in Europe has resulted in a euro-area recession and contributed to slow- er global growth. Europe’s difficulties have blunted what had been strong growth in U.S. exports earlier in the recovery by sapping de- mand worldwide" [42, с. 7] 2. В заключение важно ещё подчеркнуть, что, несмотря на беспрецедентные вливания ликвидности в экономику в ответ на финан- совый кризис, ФРС удалось обеспечить дос- таточно стабильную динамику индекса по- требительских цен в 2010-2014 гг. (в среднем – менее 2%). Инфляционные ожидания также остаются вблизи установленной регулятором цели. Таким образом, по результатам иссле- дования можно сделать следующие выводы: 1. США обладают крупнейшей эконо- микой мира и самым мощным монетарным механизмом, основанным на долларе, кото- рый является главным средством обслужива- ния мирового торгового оборота и основной резервной валютой в мире. Этот механизм активно используется для поддержания эко- номического роста и решения разноплановых актуальных проблем финансового и реально- го секторов экономики. 2. В связи с финансовым кризисом 2007-2008 гг. и необходимостью скорейшего преодоления его последствий в конце 2008 г. ФРС первой в мире перешла к стимулирова- нию экономики посредством нетрадицион- ных инструментов денежно-кредитной поли- тики (unconventional policy tools) в условиях, когда возможности традиционного монетар- ного регулирования в США фактически были исчерпаны, поскольку эффективная ставка по федеральным фондам уже практически была нулевой и в дальнейшем уменьшаться уже не могла. Во-первых, это количественное смяг- чение (Quantitative Easing – QE), предусмат- 2 "Фискальный и финансовый кризисы в Европе привели к рецессии еврозоны и обуслови- ли замедление глобального роста. Трудности Ев- ропы негативно сказались на спросе во всём мире и ослабили американский экспорт, который ранее в периоды восстановления сильно возрастал". –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 24 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) ривающее выкуп различных активов, в част- ности, облигаций ипотечных агентств и ка- значейских, а также проведение операций "твист" (operation twist) – замещение в порт- феле ФРС краткосрочных бумаг долгосроч- ными. И, во-вторых, это так называемое "forward guidance" – более детализированное и чётко выраженное информирование о бу- дущем государственной монетарной полити- ки. Применение комплекса этих мер обу- словило расширение и изменение структуры баланса ФРС и в той или иной степени ока- зало влияние на различные сферы экономи- ческой и монетарной активности как в США, так и во всем мире. 3. Благодаря использованию иннова- ционных подходов ФРС удалось добиться своей промежуточной цели – снижения об- щего уровня процентных ставок, в том числе по долгосрочным финансовым инструмен- там. Этот эффект имел место для широкого круга инструментов и не был ограничен ис- ключительно теми, которые непосредственно принимали участие в программах ФРС по выкупу ценных бумаг. И хотя наиболее су- щественные снижения доходности казначей- ских облигаций приходились на периоды между раундами количественного смягчения, при отсутствии активных действий со сторо- ны ФРС уровни доходности по данным инст- рументам могли бы быть значительно более высокими. 4. В то же время, несмотря на прини- маемые меры, кредитная активность в США долгое время оставалась относительно сла- бой, что было связано с проблемами как со стороны спроса, так и со стороны предложе- ния. Действия ФРС, направленные на возро- ждение существовавшей до кризиса модели экономического роста, основанной на высо- кой кредитной активности субъектов хозяй- ствования, оказались недостаточно эффек- тивными в условиях, когда большинство экономических агентов стремится снизить уровень долговой нагрузки и перейти к более сбалансированному потреблению. Относительная слабость ипотечного и потребительского кредитования (особенно кредитования под залог недвижимости) тор- мозила рост потребительских расходов до- машних хозяйств, составляющих в США около 70% от совокупного ВВП. Стагнация в секторе строительства также препятствовала ускорению экономического роста, а падение цен на жилье обусловило масштабные поте- ри благосостояния домохозяйств – уменьше- ние чистой стоимости жилой недвижимости по сравнению с 2005 г. составило 40%, или ≈$5 трлн. Тем не менее в настоящее время док- ризисные максимумы кредитной задолжен- ности предприятий и домохозяйств уже пре- взойдены и рост делового и потребительско- го кредитования в США продолжается. 5. В отличие от ограниченного воздей- ствия монетарного механизма на кредитную активность, эффект принятых ФРС мер на динамику рынка акций можно охарактеризо- вать как однозначно положительный. За период действия первого раунда ко- личественного смягчения индекс S&P, кор- зина которого включает 500 акционерных компаний США с наибольшим уровнем ка- питализации (S&P 500), вырос более чем на 36%, и второго раунда количественного смягчения – ещё на 24%. За время действия "операции твист" рост индекса S&P 500 со- ставил 22%. Сейчас он продолжает движение по восходящей траектории. Однако такой довольно быстрый рост фондового рынка вошёл в определённое про- тиворечие с относительно вялым развитием реального сектора экономики и особенно его индустриального сегмента, что очевидно обусловливает дальнейшие проблемы с фи- нансовыми рисками в экономике США. 6. Несмотря на указанные обстоятель- ства, а также новые риски, связанные с вме- шательством ФРС в функционирование рын- ков ценных бумаг, угрозами нарушения фи- нансовой стабильности и др., ряд модельных исследований подтверждает наличие в целом положительного эффекта от мер ФРС на объ- ёмы реального выпуска в США – нетрадици- онная денежно-кредитная политика улучши- ла ВВП на 1-3%, понизила уровень безрабо- тицы примерно на 1 п. п. и позволила пре- дотвратить дефляцию. В посткризисный период экономика США, в отличие от стран Еврозоны, демон- стрирует устойчивые, хотя и относительно –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 25 медленные темпы реального роста – пример- но по 2% в год (при среднем уровне инфля- ции по индексу цен потребителей в 2010- 2014 гг. – менее 2%). Таким образом, опыт США ещё раз подчёркивает, что умелое использование мо- нетарного механизма, даже в сложных усло- виях системного кризиса, может оказать по- ложительный импульс для восстановления национальной экономики и её перехода на траекторию роста. 7. Следствием вялого экономического роста в посткризисный период в США стало сохранение относительно высокого уровня безработицы, которая в 2010 г. достигла от- метки 9,6%. При этом в период восстановле- ния экономики занятость возрастала мень- шими темпами, чем это было в периоды вос- становления после рецессий 1973-1975 гг., 1981-1982 гг., 1990-1991 гг. и 2001 г. Хотя риски увеличения структурной безработицы в связи с распространением случаев длительной безработицы действи- тельно существуют, текущие проблемы на рынке труда в значительной степени объяс- няются циклическими факторами. Это свиде- тельствует о том, что ФРС сохраняет реаль- ные возможности решения данных проблем с помощью стимулирующих мер монетарной политики. Сейчас уже уровень безработицы в США несколько меньше, чем в 2010 г. и не превышает 8%. Кроме того, в связи с ожи- даемым повышением доходности облигаций, ФРС рассматривает возможность дальнейше- го снижения целевого уровня безработицы до 5,5 или даже до 5%. 8. В целом можно утверждать, что не- смотря на некоторые отрицательные эффек- ты, связанные с новыми финансовыми рис- ками и регрессивным перераспределением доходов, монетарные власти США в основ- ном успешно справились с вызовами гло- бального финансового кризиса, что позволи- ло ФРС в III кв. 2014 г. заявить о закрытии программы ежемесячного приобретения ак- тивов в связи с достижением нормальных темпов восстановления экономики. 9. Тем не менее даже при самом про- фессиональном и успешном использовании инструментов монетарного механизма они позволяют обеспечить лишь частичное вос- становление экономического роста – при ус- ловии, если базовая модель функционирова- ния экономики остаётся неизменной. По этой причине монетарный механизм не может рассматриваться как самодостаточный метод лечения экономики после системных кризи- сов. Нужны изменения также в механизмах функционирования реального сектора эко- номики, связанные с ускорением НТП, вне- дрением новых продуктов и процессов, соз- данием новых высокотехнологичных рабо- чих мест. Как отметил Президент США Б. Обама: "Если мы хотим иметь здоровую, растущую экономику, нам нужен здоровый производственный сектор" [37]. Это является важным уроком, в том числе для Украины. Монетарные меры могут и должны использоваться для восстановле- ния развития хозяйства и стимулирования экономического роста в стране, но даже та- кой мощный монетарный механизм, как в США, не в состоянии заменить необходимых действий, связанных с модернизацией реаль- ного сектора и решорингом, внедрением дос- тижений НТП и развитием передового про- мышленного производства (advanced manu- facturing), которое является главным генера- тором инноваций в современной высокотех- нологичной и высококонкурентной экономи- ке. 10. Для поддержания устойчивой ди- намической траектории экономического рос- та нужны также дополнительные стимули- рующие меры за пределами монетарной сфе- ры. Учитывая значительные дисбалансы, су- ществующие в системе государственных фи- нансов США, в ближайшее время запуск масштабных стимулирующих мер в рамках бюджетной системы является маловероят- ным. В этом смысле ограниченные возмож- ности борьбы с последствиями кризиса с по- мощью фискальных инструментов представ- ляют собой серьёзный вызов для американ- ской экономики. В условиях, когда необхо- димы скоординированные стимулирующие монетарные и фискальные меры, монетарный механизм США используется не только для содействия восстановлению экономики, но и для компенсации негативных последствий вынужденной экономии на программах бюджетной поддержки национального хо- –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 26 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) зяйства. Это возлагает дополнительную на- грузку на монетарную политику государства и увеличивает риски её проведения. При этом, как показывает опыт США, национальные системы обеспечения финан- совой стабильности часто отстают от инно- ваций в монетарной сфере, что требует соз- дания новых механизмов уменьшения сис- темных рисков в мировой экономике и обу- словливает необходимость дальнейшей ин- тенсификации сотрудничества правительств стран, международных финансовых органи- заций, органов регулирования и надзора с целью своевременной разработки и внедре- ния опережающих мер по предотвращению возможных финансовых кризисов и быстрого преодоления их последствий. 11. Ещё одним важным уроком для Украины, который можно извлечь из опыта использования монетарного механизма эко- номического развития в условиях глобальной финансовой нестабильности, является важ- ность устойчиво благоприятной институцио- нальной среды и учёта фактора path dependence. В США экономические субъекты в целом привыкли доверять ФРС и тем инно- вационным мерам, которые ею принимаются для решения текущих и стратегических про- блем развития (в том числе потому, что они, как правило, достаточно профессиональны и успешны). Со своей стороны монетарные власти страны своевременно принимают не- обходимые меры для того, чтобы этот инсти- тут доверия сохранялся и в дальнейшем. С этой целью, в частности, был использован такой инструмент, как "forward guidance", который имеет важное институциональное значение с позиций соблюдения "длинных" правил поведения экономических субъектов. Очевидно, что именно недостаток та- кого взаимного доверия в Украине и отсутст- вие "длинных" правил поведения, не всегда профессиональные действия лиц, которые принимают принципиальные финансово- экономические решения, и связанная с этим стабильно неблагоприятная институциональ- ная среда [49], является одним из главных вызовов, стоящих перед украинской эконо- микой и тем монетарным механизмом, кото- рый теперь используется для решения неот- ложных проблем социально-экономического развития государства. Разработка эффектив- ного монетарного механизма стимулирова- ния экономического развития Украины мо- жет быть названа в числе перспектив иссле- дований по данной проблеме. Литература 1. Current Auto Loan Interest Rates [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим дос- тупа: http://www.bankrate.com/finance/auto/ current-interest-rates.aspx. 2. Baumeister C. Unconventional Mone- tary Policy and the Great Recession: Estimating the Impact of a Compression in the Yield Spread at the Zero Lower Bound [Электронный ресурс] / C. Baumeister C. and L. Benati. – European Central Bank. – Working Paper № 1258. – October 2010. – Режим доступа: http://www.ecb.int/pub/pdf/scpwps/ecbwp1258. pdf. 3. Bernanke Ben S. FRB: Speech. – Ber- nanke, Monetary Policy since the Onset of the Crisis – August 31, 2012 [Электронный ресурс] / Bernanke Ben S. – 2012. – Режим доступа: http://www.federalreserve.gov/newse- vents/speech/bernanke20120831a.htm. 4. Brown E. Why QE2 failed: the money all went offshore [Электронный ресурс] / E. Brown. – 2014. – Режим доступа: http://www.webofdebt.com/articles/why_q.php. 5. Cameron D. World Economic Forum (Davos) 2014: speech by David Cameron – Speeches – GOV.UK [Электронный ресурс] / D. Cameron. – 2014. – Режим доступа: https://www.gov.uk/government/speeches/world -economic-forum-davos-2014-speech-by-david- cameron—2. 6. Carney J. Is the Fed really driving up stock prices? [Электронный ресурс] / J. Carney. – 2013. – Режим доступа: http://www.cnbc.com/id/101199609#. 7. Čihák М. Rethinking the State’s Role in Finance / М. Čihák, A. Demirgüç-Kunt. – The World Bank Development Research Group, Policy Research Working Paper 6400. – April 2013. – 25 p. 8. D’Amico S. Flow and Stock Effects of Large-Scale Treasury Purchases. Finance and Economics Discussion Series. 2010-52 / D’Amico S. and King T. – Federal Reserve Board, Washington, D.C. [Электронный ре- –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 27 сурс]. – Режим доступа: http://www.federal- reserve.gov/pubs/feds/2010/201052/201052pap. pdf. 9. Daly M. A search and matching ap- proach to labor markets: Did the natural rate of unemployment rise? / M.C. Daly, B. Hobijn, A. Sahin and R.G. Valetta // Journal of Economic Perspectives. – 2012. – Vol. 26(3). – P. 3-26. 10. Daly M.C. A Rising Natural Rate of Unemployment: Transitory or Permanent? / M.C. Daly, B. Hobijn, A. Sahin and R.G. Valet- ta – Federal Reserve Bank of San Francisco, Working paper 2011-05. September 2011 [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.frbsf.org/publications/economics/pa- pers/2011/wp11-05bk.pdf. 11. David P.A. Path dependence – a foundational concept for historical social science / P.A. David // The Journal of Historical Economics and Econometric History. – 2007. – Vol. 1. – № 2. – Р. 1-23. 12. Dobbs R. QE and ultra-low interest rates: Distributional effects and risks / R. Dobbs, S. Lund, T. Koller, and A. Shwayder. – McKin- sey Global Institute, Discussion paper, Novem- ber 2013. – 61 p. 13. США: укрепление жилищного рынка [Электронный ресурс]. – 2014. – Ре- жим доступа: http://forexaw.com/NEWs/Mac- roeconomic_news_and_indicators/Macroeco- nomics_USA/Manufacture_USA/Construction_ USA/Sales_in_primary_market_of_housing_USA. 14. Frank R. Does Quantitative Easing Mainly Help the Rich? [Электронный ресурс]. – 2012. – Режим доступа: http://www.cnbc. com/id/49031991. 15. Friedman B.M. Implementation of Monetary Policy: How Do Central Banks Set Interest Rates? / B.M. Friedman, K.N. Kuttner // NBER Working Paper №. 16165. – 2010. 16. Fuhrer J.C. The Estimated Macroe- conomic Effects of the Federal Reserve's Large- Scale Treasury Purchase Program [Электрон- ный ресурс] / J.C. Fuhrer and J.P. Olivei // Fed- eral Reserve Bank of Boston. Public Policy Brief 2011-02. – 2011. – April. – Режим досту- па: http://www.bos.frb.org/economic/ppb/2011/ ppb112.htm. 17. Gagnon J. The Financial Market Ef- fects of the Federal Reserve's Large-Scale Asset Purchases / Gagnon J., Raskin M., Remache J. and Sack B. // International Journal of Central Banking. – 2011. – Vol. 7 (March). – P. 3-43. 18. Ghayad R. What Can We Learn by Disaggregating the Unemployment-Vacan- cy Relationship? [Электронный ресурс] / R. Ghayad and W. Dickens // Federal Reserve Bank of Boston. Public policy Brief. – 2012. – № 12-3. – October. – Режим доступа: http://www.bostonfed.org/economic/ppb/2012/ ppb123.pdf. 19. Global Financial Development Re- port 2013. Rethinking the Role of the State in Finance. – International Bank for Reconstruc- tion and Development / The World Bank, 2012. – 194 р. 20. Hannon P. OECD Cuts Economic Growth Forecasts. [Электронный ресурс] / P. Hannon. – 2014. – Режим доступа: http://online.wsj.com/articles/oecd-cuts-econo- mic-growth-forecasts-1410771922. 21. Hess C. Have We Underestimated the Likelihood and Severity of Zero Lower Bound Events? / C. Hess, J. Laforte, D. Reif- schneider, J.C. Williams // Journal of Money, Credit and Banking. – 2012. – Vol. 44 supple- ment (February). – P. 47-82. 22. Hunter G. Hyperinflation is Virtually Assured [Электронный ресурс] / G. Hunter. – 2012. – Режим доступа: http://usawatchdog. com/hyperinflation-is-virtually-assured-john- williams. 23. Preferred Habitat Theory Definition [Электронный ресурс]. – 2009. – Режим дос- тупа: http://www.investopedia.com/terms/p/pre- ferred-habitat-theory.asp. 24. Kiley M. The Aggregate Demand Ef- fects of Short- and Long-Term Interest Rates [Электронный ресурс] / M. Kiley // Finance and Economics Discussion Series 2012-54. Board of Governors of the Federal Reserve Sys- tem, September. – 2012. – Режим доступа: http://www.federalreserve.gov/pubs/feds/2012/2 01254/201254abs.html. 25. Klein M.W. Dollarization and trade / M.W. Klein // Journal of International Money and Finance. – 2005. – Vol. 24, № 6. – P. 935- 943. 26. Meaning J. The Impact of Recent Central Bank Asset Purchase Programmes / J. Meaning and F. Zhu // Bank of International –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 28 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) Settlements Quarterly Review. – December 2011. – P. 73-83. 27. Dollarization: Demand of time or the result of mismanagement of economy [Электронный ресурс] // Munich Personal Re- PEc Archive. – 2014. – Режим доступа: http://mpra.ub.uni-muenchen.de/58619. 28. About Us [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://occupywallst.org/about/. 29. President’s Council of Advisors on Science and Technology. Report to the President on ensuring American leadership in advanced manufacturing. Executive Office of the Presi- dent, Washington, DC. – 2011. 30. Putnam B. The Yellen Fed and US Labor Market Dynamics / B. Putnam and S. Az- zarello. – CME GROUP, Market Insights. – 16 June 2014. – 11 p. 31. Randazzo A. How Quantitative Eas- ing Helps the Rich and Soaks the Rest of Us. [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим дос- тупа: http://reason.org/news/show/how-quanti- tative-easing-helps-rich. 32. Randazzo, A. How Quantitative Eas- ing Helps the Rich and Soaks the Rest of Us. [Электронный ресурс]. – 2012. – Режим дос- тупа: http://reason.com/archives/2012/09/13/ occupy-the-fed. 33. ФРС США объявила об окончании программы количественного смягчения [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим дос- тупа: http://russian.news.cn/economic/2014- 10/30/c_133753020.htm. 34. The Federal Reserve System: Pur- poses and Functions. Ninth Ed. – Board of Gov- ernors of the Federal Reserve System, Washing- ton, D.C, 2005. – 136 р. 35. How Quantitative Easing Affects Stock Market? [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: https://www.trading- view.com/v/cFnIIKNf. 36. United Nations Development Pro- gramme. Human Development Report 2013. The Rise of the South: Human Progress in a Di- verse World. – New York, USA, 2013. – 203 p. 37. Obama unveils manufacturing initia- tive [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://content.usatoday.com/communi- ties/sciencefair/post/2011/06/obama-unveils-ma- nufacturing-initiative/1#.VCj53Gd_sio. 38. ФРС может понизить целевой уро- вень по безработице [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://www.veti- finance.ru/articles/35462. 39. Перспективы развития экономики США в 2013 году [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://www.webeco- nomy.ru/index.php?page=cat&newsid=1508& type=news. 40. 2010 WFE: World Federation of Ex- changes [Электронный ресурс]. – 2014. – Ре- жим доступа: http://www.world-exchanges.org/ focus/2011-02/m-3-3.php. 41. Exchange Rates Graph (US Dollar, Euro) - X-Rates [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://www.x- rates.com/graph/?from=USD&to=EUR&amo- unt=1.00. 42. Yellen J.A Painfully Slow Recovery for America's Workers: Causes, Implications, and the Federal Reserve's Response / J.L. Yellen / A Trans-Atlantic Agenda for Shared Prosperi- ty. A Conference Sponsored by the AFL-CIO, Friedrich Ebert Stiftung and the IMK Macroe- conomic Policy Institute. – Washington, D.C, 2013. – 18 p. 43. Абаева М. Что будет после повы- шения процентных ставок ФРС США – экспертное мнение / М. Абаева [Электрон- ный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://www.qbfin.ru/expert_opinion_4.html. 44. Андрюшин С. Денежно-кредитная политика и глобальный финансовый кризис: вопросы методологии и уроки для России / С. Андрюшин, В. Бурлачков // Вопросы эко- номики. – 2008. – № 11. – С. 38-50. 45. База данных Федерального ре- зервного банка Сент-Луиса [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://research. stlouisfed.org/fred2. 46. Банки США наращивают потреби- тельское кредитование [Электронный ре- сурс]. – Режим доступа: http://www.ros- balt.ru/business/2014/09/22/1317753.html. 47. Безруков В. Приоритеты денежно- кредитной политики в развитых странах / В. Безруков, Е. Матросова // Экономист. – 1997. – № 11. – С. 25-33. 48. Берг Э. Полная долларизация: преимущества и недостатки / Э. Берг, Э. Бо- ренштейн / Международный Валютный –––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Экономика промышленности –––––––––––––––––––––– ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 29 Фонд. – Вашингтон, Округ Колумбия, 2000. – 22 с. 49. Вишневский В. Инновации, ин- ституты и эволюция / В. Вишневский, В. Де- ментьев // Вопросы экономики. – 2010. – № 9. – С. 41-62. 50. МВФ: рост ВВП Китая составит 7,5% в 2014 году [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://www.gazeta. ru/business/news/2014/06/05/n_6209925.shtml. 51. Объем выданных потребительских кредитов в США достиг нового рекордного уровня [Электронный ресурс]. – 2014. – Ре- жим доступа: http://www.teletrade.ru/analy- tics/news/3388506. 52. Данные агентства RealtyTrack о состоянии рынка недвижимости в США [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.realtytrac.com/home 53. Евдокимова Т.В. Влияние денеж- но-кредитной политики на экономику США в посткризисный период [Электронный ре- сурс]  Т.В. Евдокимова  Россия и Америка в XXI веке. – 2013. – №1. – Режим доступа: http://www.rusus.ru/?act=read&id=362. 54. Ершов М.В. Мировой финансовый кризис. Что дальше? / М.В. Ершов. – М.: Экономика, 2011. – 295 с. 55. Жигаев А.Ю. Некоторые актуаль- ные вопросы взаимосвязи финансовой ста- бильности и денежно-кредитной политики (на примере Федеральной резервной системы США) / А.Ю. Жигаев // Деньги и кредит. – 2012. – №2. – С. 21-32. 56. Замятин А.В. Современная денеж- но-кредитная политика США: дис. … канд. экон. наук: спец. 08.00.14  А.В. Замятин.– М., 2008. – 136 с. 57. Падение рынка недвижимости в США: стимул для покупок [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://www.regnum.ru/news/realestate/1845644. html#ixzz3K0o2Prez. 58. Дефицит бюджета США в 2014 фингоду снизится на фоне увеличения нало- говых доходов [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://www.interfax.ru/ business/355956. [Last Accessed 27 September 2014]. 59. Как сворачивание QE сказывается на развивающихся рынках [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://finance. liga.net/economics/2014/3/5/opinion/37671.htm. 60. Катасонов В. "Количественные смягчения", или Коррупция в особо крупных масштабах  В. Катасонов [Электронный ре- сурс]  Фонд стратегической культуры. – 2012. – Режим доступа: http://www.fondsk.ru/ news/2012/09/24/kolichestvennye-smjagchenia- ili-korrupcija-v-osobo-krupnyh-masshtabah- 16720.html. 61. Кругман П. Возвращение Великой депрессии? (The Return of Depression Eco- nomics) / П. Кругман / пер. с англ. В. Его- ров. – М.: Эксмо, 2009. – 336 с. 62. Кузьменко В.П. Вплив бюджетно- податкової та грошово-кредитної політик на подолання криз і соціально-економічне зрос- тання країн (практичний аспект) / В.П. Кузь- менко, Л.Л. Макаренко, Н.В. Кузьменко, Л.П. Попадюк // Стратегічна панорама. – 2003. – №3-4. – С. 113-123. 63. Лактюшкин В. Как США достига- ют докризисных максимумов – фокус кре- дитной модели экономики [Электронный ресурс] / В. Лактюшкин. – Режим доступа: http://www.odnako.org/blogs/kak-ssha-dostiga- yut-dokrizisnih-maksimumov-fokus-kreditnoy- modeli-ekonomiki. 64. Левченко Д.В. Система рефинан- сирования как приоритетное направление развития денежной политики / Д.В. Левчен- ко // Деньги и кредит. – 2005. – №7. – С. 32- 39. 65. Мищенко С.В. Особенности регу- лирования денежно-кредитной сферы в пе- риод финансового кризиса [Электронный ресурс] / С.В. Мищенко. – Режим доступа: http://www.ibl.ru/konf/031209/60.html. 66. Міщенко В.І. Монетарний транс- місійний механізм в Україні / В.І. Міщенко, О.І. Петрик, А.В. Сомик, З.С. Лисенко. – К.: Центр наукових досліджень Національного банку України, 2008. – 144 с. 67. Моисеев С.Р. Денежно-кредитная политика: теория и практика  С.Р. Моисе- ев. – М.: Экономистъ, 2005. – 652 с. 68. Национальные тренды (Номи- нальный ВВП США) [Электронный ресурс] // Федеральный Резервный Банк Сент-Луиса. – Режим доступа: http://research.stlouisfed.org/ publications/net/page24.pdf. –––––––––––––––––––––––––– Економіка промисловості Economy of Industry –––––––––––––––––––––––––– 30 ISSN 1562-109X 2014, № 4 (68) 69. От Бернанке опять ждут денег [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://ria.ru/economy/20120912/748659806.html #14117511064663&message=resize&relto=regi ster&action=addClass&value=registration. 70. Пресс-релизы Комитета по опера- циям на открытом рынке [Электронный ре- сурс]. – Режим доступа: http://www.federal- reserve.gov/newsevents/press/monetary/2012mo netary.htm. 71. ФРС запускает операцию "Твист" для поддержки экономики [Электронный ресурс]. – 2014. – Режим доступа: http://top. rbc.ru/economics/21/09/2011/616713.shtml. 72. Розанова Н.М. Политика поддерж- ки конкуренции и промышленная политика в зарубежных странах / Н.М. Розанова // Эко- номический вестник Ростовского государст- венного университета. – 2006. – Т. 4, № 1. – С. 32-47. 73. Рынок труда: реакция на кризис (по материалам зарубежных стран). – М.: МЭМО РАН, 2011. – 185 c. 74. Скворцова Г.Р. Структурные и ин- ституциональные факторы экономического роста в зрелой рыночной экономике (на при- мере США): автореф. дис. … канд. экон. на- ук: спец. 08.00.14  Г.Р. Скворцова.– М., 2011. – 21 с. 75. Смирнов А. Кредитный «пузырь» и перелокация финансового рынка / А. Смирнов // Вопросы экономики. – 2008. – № 10. – С.4-31. 76. Статистика Бюро экономического анализа [Электронный ресурс]. – Режим дос- тупа: http://www.bea.gov. 77. Статистика Министерства труда США [Электронный ресурс]. – Режим досту- па: http://www.dol.gov. 78. Стиглиц Дж. Е. Крутое пике. Аме- рика и новый экономический порядок после глобального кризиса  Дж. Е. Стиглиц [пер. с англ. В. Лопатка]. – М.: Эксмо, 2011. – 512 с. 79. США пытаются внедрить альтер- нативу доллару [Электронный ресурс]  Сайт информационного агентства "УНІАН". – Ре- жим доступа: http://economics.unian.net/finan- ce/209247-ssha-pyitayutsya-vnedrit-alternativu- dollaru.html. 80. ФРС США сохранила процентную ставку, сократила объёмы программы QE [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.finmarket.ru/database/news/3815803. 81. ФРС США: "количественное смяг- чение" экономики (QE1 – QE3) [Электрон- ный ресурс]. – Режим доступа: http://global- finances.ru/frs-ssha-kolichestvennoe-smyagche- nie-e. 82. Хейзен С. Долларизация: контроль риска имеет значение [Электронный ресурс] / С. Хейзен // Финансы & Развитие. – 2005. – №3. – С. 44-45. – Режим доступа: https://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/rus/2 005/03/pdf/basics.pdf 83. Data.worldbank.org, (2014). Indus- try, value added (constant 2005 US$). [online] Available at: http://data.worldbank.org/indica- tor/NV.IND.TOTL.KD [Accessed 17 Dec. 2014]. 84. Research.stlouisfed.org, (2014). Economic Research - St. Louis Fed. [online] Available at: https://research.stlouisfed.org/ [Accessed 17 Dec. 2014]. 85. Data.worldbank.org, (2014). Bank nonperforming loans to total gross loans (%). [online] Available at: http://data.worldbank.org/ indicator/FB.AST.NPER.ZS [Accessed 17 Dec. 2014]. 86. Federalreserve.gov, (2014). FRB: G.19 Release-- Consumer Credit. [online] Available at: http://www.federalreserve.gov/ releases/g19/current/default.htm#table2 [Acces- sed 24 Nov. 2014]. 87. Imf.org, (2014). World Economic Outlook Database April 2014. [online] Availa- ble at: http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/ 2014/01/weodata/index.aspx [Accessed 17 Dec. 2014]. Представлена в редакцию 29.10.2014 г.

Монетарное стимулирование развития экономики США и его уроки для Украины

Репозитарії

Схожі ресурси